事件：2021 年公司实现营收85.18 亿元，yoy-16.69%，归母净利润3.69亿元，yoy-76.16%，扣非归母净利润1.02 亿元，yoy-90.26%，同时拟向全体股东每 10 股派发现金红利12 元。2022Q1 营收21.28 亿元，yoy-4.60%，qoq+19.67%，归母净利润8.40 亿元，yoy+80.99%，扣非归母净利润4.14 亿元，yoy+30.15%。业绩均落入此前预告区间。

    2021 年游戏业务转型期业绩承压，研发投入显著增长。2021 年公司游戏业务处于战略升级和产品迭代阶段，实现营收74.21 亿元，yoy-19.88%，归母净利润7.2 亿元，yoy-68.48%，影视业务归母净亏损2.0 亿元，主要系片单投资损失。2021 年公司毛利率为61.46%（yoy+1.14pct），销售净利率2.08%（yoy-12.63pct），主要系研发投入增加、被投企业经营性利润下滑等所致；研发费用率25.96%（yoy+10.42pct），其中2021Q4调整薪酬等致研发费用率提升至47.97%（yoy+29.16pct，qoq+27.59pct）。

    降本增效聚焦赛道，《幻塔》驱动2022Q1 业绩增长。2022Q1 公司归母净利润同比高增，主要系《幻塔》《梦幻新诛仙》贡献主要增量，同时非流动资产处置损益4.32 亿元，主要为出售美国研发工作室及相关欧美本地发行团队。2022Q1 公司销售净利率39.04%（yoy+18.75pct，qoq+70.69pct），研发费用率及销售费用率环比大幅改善，销售费用率13.05%（yoy-0.70pct，qoq-18.08pct）；研发费用率26.51%（yoy+7.90pct，qoq-21.46pct），同比提升主要系加大重点项目研发投入，同时持续精简团队发生阶段性人员优化成本，环比大幅改善，我们认为主要系2021Q4薪酬政策调整等已于Q4 单季度体现。2021 年公司逐步精简项目，投资收益达4.08 亿元，主要系处置部分子公司及联营企业股权，同时海外游戏布局也已清晰，后续海外发行有望从授权第三方过渡为自主发行。我们认为2022 年公司将持续降本增效，看好游戏业务聚焦后业绩回升，同时预计影视业务后续新立项及开机项目将更为谨慎，财务表现趋稳。

    《幻塔》出海值得期待，产品储备全球化，国内产品管线静待版号发放。

    《幻塔》2.0 版本已于2022 年4 月25 日上线，当日其iOS 游戏畅销榜排名自第78 名跃升至第11 名，我们看好产品长线运营。公司预计《幻塔》将于2022 年年内上线海外地区，版权金及流水分成有望增厚公司业绩。产品储备方面，《天龙八部2》《朝与夜之国》《黑猫奇闻社》版号尚在申请中，有望于2022 年内上线海外市场；进口产品《一拳超人：

    世界》《百万亚瑟王》《P5》也尚在等待进口游戏版号，公司将根据项目进展或优先于海外地区发行。公司预计端游《诛仙世界》将于2022Q3开启较大规模测试，产品有望于2022 年底或2023 年上线。

    盈利预测与投资评级：考虑到国内游戏版号停发影响，我们下调此前盈利预测，预计2022-2024 年EPS 分别为0.98/1.11/1.28 元（2022-2023 年此前为 1.46/1.68 元），对应当前股价PE 分别为13/12/10X。看好公司精品化、多元化、年轻化战略实践，维持“买入”评级。

    风险提示：产品上线延期风险；行业监管趋严风险；系统性风险。