事件：

    公司发布2021 年及2022 年一季度报告，1）2021 年全年营业收入85.18 亿元，同比减少16.69%，归母净利润3.69 亿元，同比减少76.16%；2）2022 年一季度归母净利润8.40 亿元，同比增长80.99%，扣非归母净利润4.14 亿元，同比增长30.15%。其中，非经常性损益4.26 亿元，主要系海外子公司股权处置收益、当期政府补助等。

    点评：

    游戏业务短期承压，影视业务亏损收窄。2021 年游戏业务收入74.2 亿元，同比下降19.77%，游戏业务归母净利润7.2 亿元，同比下降68.48%，主要系1）部分新游表现不及预期以及老游戏流水自然下滑；2）为优化海外业务关停部分表现不达预期的海外游戏项目产生一次性亏损2.7 亿元。2021 年影视业务收入9.5 亿元，同比增长1.84%，影视业务归母净亏损2.0 亿元，亏损额较上年收窄58.83%，主要系环球影业片单投资造成公允价值变动损失。费用方面，公司2021 年研发费用22.11 亿元，同比增长39.13%；销售费用19.86 亿元，同比增长8.46%。

    《幻塔》《梦幻新诛仙》贡献22Q1 主要增量，全年有望维持稳健表现。公司22Q1归母净利润同增80.99%，其中出售北美工作室及研发团队产生一次性收益4.3 亿元。

    剔除后的扣非后归母净利润同增30.15%，主要系《幻塔》《梦幻新诛仙》贡献增量。

    2021 年12 月上线的《幻塔》、2021 年6 月上线的《梦幻新诛仙》，两款产品首月流水均达到5 亿元，标志公司在MMORPG 赛道实现IP 价值与产品口碑的双突破。

    出海战略重整，未来围绕“国内产品出海+海外本地化”双维度发力。一方面，公司加强成熟产品出海，《梦幻新诛仙》手游于2022 年3 月同步上线海外市场，《幻塔》手游已于海外多地开展测试，预计22 年年内上线。另一方面，公司现有储备产品较以往产品更适合海外市场，未来会由授权第三方逐步向自主发行过渡。

    产品储备丰富，版号申请正常推进中。储备产品正常递交版号申请，其中《黑猫奇闻社》《天龙八部2》《朝与夜之国》处于调优阶段，《一拳超人：世界》《百万亚瑟王》需进口游戏版号预计进度稍慢，《诛仙2》《完美新世界》《神魔大陆2》等手游、《诛仙世界》端游正在积极推进。

    投资建议：维持“增持-A”评级。公司产品/IP 储备丰富，聚焦MMO+X、卡牌+X 等赛道年轻向拓展可期。预计公司2022-2024 年营业收入102.2/120.6/132.7 亿元，归母净利润18.5/20.5/23.8 亿元，对应EPS 为0.95/1.06/1.23 元。考虑到公司A 股游戏龙头的估值溢价，给予2022 年20X PE 估值，对应6 个月目标价19.0 元。

    风险提示：新游上线不及预期，出海业务不及预期，影视业务不及预期。