21H1 业绩符合预告，期待21H2 业绩拐点来临，维持“买入”

    公司发布2021半年报，实现营收/归母净利润/扣非归母净利42.07/2.58/0.38亿元，分别同降18.22%/79.72%/96.68%，符合业绩预告（预告21H1 归母净利2.3–2.7 亿元）。虽短期业绩承压，但6.25 公测的《梦幻新诛仙》等新游表现突出，后续优质产品线清晰，长周期运营下有望助力持续增长。我们维持盈利预测，预计公司2021-23 年归母净利17.05/23.64/27.19 亿元，对应EPS 1.01（加回一次性亏损2.7 亿）/1.22/1.40 元，可比公司21 年Wind 一致预期PE 均值 15X，考虑公司为精品游戏研发龙头，给予2021年19X PE，对应目标价19.19 元，维持“买入”评级。

    21Q2 阶段性业绩承压，《梦幻新诛仙》等产品有望引领新一轮成长周期单季度Q2 实现营收19.76 亿元，同降23.10%，主因前期基数较高、当期新品主要于季度末上线及老游流水自然下滑等影响；归母净亏损2.07 亿元，主因一次性海外游戏项目团队优化、新游处于刚上线的产投错配期以及老游环比下滑影响。亮眼新游助力下，公司21H2 有望迎来业绩拐点。据伽马数据预计，公司回合制MMORPG 手游《梦幻新诛仙》6 月25 日上线后表现维持稳健，首月累计流水超5 亿元，有望提供长线流水贡献；此外，据游戏官网，公司轻科幻开放世界RPG 手游《幻塔》已结束三测，测试情况良好，截至8 月16 日，预约人数破973 万，预计今年Q4 上线。

    21H1 毛利率下滑，费用率有所提升

    公司21H1 毛利率同比下滑5.95pct 至54.8%，主因游戏业务整体毛利率下降2.8%至62.3%、毛利率相对较高的游戏业务收入占比下降3.7pct 至81.0%、以及影视业务毛利率也同降16.5pct 至20.4%。游戏业务中，手游毛利率同比基本稳定，端游毛利率同比下降2.3pct，主要受一次性处置海外团队影响。公司21H1 销售/管理/研发/财务费用率分别为21.5%/8.2%/20.0%/1.6%，同比增加6.9pct/1.7pct/3.9pct/0.5pct。销售费用率提升主因《战神遗迹》、《梦幻新诛仙》等新品上线带来的广告投放增长。此外，公司所得税率受海外团队处置影响短期有所波动，实际税率水平仍较为稳定。

    精品研发龙头新游表现亮眼，后续产品可期，维持“买入”评级公司围绕“MMO+”和“卡牌+”打造多元产品矩阵，迭代传统产品的同时拓展二次元等新品类，后续高质量项目及IP 储备充足，全球化拓展持续发力，除《幻塔》外，《天龙八部2》《一拳超人：世界》《完美世界：诸神之战》《战神遗迹》（海外）等产品也有望今年上线。我们给予公司2021 年19XPE，目标价19.19 元（前值23.23 元），维持“买入”评级。

    风险提示：新品上线进度及表现不及预期，项目关停优化导致短期亏损。