事件：

    公司发布2021 年半年报，报告期内公司营收、归母净利润42.07 亿元、2.58 亿元，同比-18.22%、-79.72%。其中游戏业务营收、归母净利润34.09亿元、2.23 亿元，分别同比-21.75%、-80.71%；影视业务营收7.29 亿元。

    点评：

    收入费用错配、海外游戏布局调整等短期因素致利润承压。公司一季度盈利4.64 亿基本符合预期，二季度亏损2.01 亿主要系1）游戏业务短期收入费用错配：《战神遗迹》、《梦幻新诛仙》两款重磅新游在Q2 集中公测，市场推广一次性计入当期销售费用，而充值流水大部分递延至后期；2）海外游戏布局调整：关停《万智牌：传奇》项目产生一次性亏损约2.7 亿。

    收入方面，游戏/影视/其他收入结构保持稳定（87.04%/17.33%/1.63%），移动/PC/主机/其他游戏相关收入18.04/13.38/1.83/0.83 亿元，分别同比变化-38.08%/7.32%/3.20%/361.60%；电视剧收入7.29 亿元，同比-7.14%。

    利润率方面，游戏业务毛利率62.31%，同比下降2.77pct，主要系已关停的海外项目产生成本但不产生收益；影视业务毛利率20.44%，同比下降16.46pct，主要系新吸纳团队较大导工作室议价能力偏弱，报告期内主旋律题材剧毛利率相对较低。

    费用率方面，销售费用/管理费用/财务费用/研发费用分别为9.04/3.45/0.66/8.42 亿，同比变化20.77%/3.60%/20.72%/1.69%，销售费用增长系新游上线集中推广，财务费用增长系确认租赁负债以及偿还银行借款的利息支出。

    《新梦诛》锁定下半年增量，关注年轻化产品《幻塔》等。诛仙IP 回合制MMO《梦幻新诛仙》6 月25 日上线，首月累计流水超5 亿，至今稳居iOS畅销榜前列。《新梦诛》递延收入的逐步确认将在三、四季度贡献可观收入及利润增量。《幻塔》于7 月30 日完成第三轮付费测试（抑制器-增幅测试），预计将于年内上线（苹果商店显示预约时间9/30）。此外，《完美世界：诸神之战》《一拳超人：世界》《天龙八部2》等多款重磅游戏正在积极推进中。

    手游管线聚焦 MMO+X、卡牌+X，PC 端游继续发展。在研新游聚焦MMO+X、卡牌+X，美术风格及玩法融入二次元、开放世界等全新元素，储备包括《哪吒之魔童降世》《姜子牙》《西游记之大圣归来》《灵笼》、温瑞安武侠系列、《一拳超人》《百万亚瑟王》等知名IP，《代号R》《代号：棱镜》

    《梦间集2》等原创IP。同时，公司继续推进端游业务，储备诛仙IP 旗舰《诛仙世界》、动作向《Perfect New World》两款端游大作。

    投资建议：公司游戏研发能力行业领先，主力产品长周期稳定构建基本盘，同时未来三年内产品/IP 储备丰富，聚焦MMO+X、卡牌+X 等赛道年轻向拓展可期。我们预计公司2021-2023 年净利润分别为16.75 亿元、25.08 亿元、30.08 亿元，对应EPS 分别为0.86 元、1.29 元、1.55 元，给予2021 年22X估值，对应6 个月目标价18.92 元，给予“增持-A”评级。

    风险提示：游戏行业政策监管趋严，新游/影视剧上线表现低于预期。