投资要点

    以公装为主的装饰行业领先企业瑞和股份前身最早成立于1992 年，自成立以来一直专注于建筑装饰领域，经过多年发展，目前已跻身于行业前五，拥有装饰工程专业承包壹级、装饰专项工程设计甲级、幕墙工程专业承包壹级、幕墙工程设计专项甲级、智能化工程专业承包壹级、机电设备安装工程专业承包壹级、钢结构工程专业承包叁级、消防设施工程专业承包叁级等资质。分业务看，装饰施工业务贡献公司近99%收入，从建筑物类型上看，公装、商业综合体以及精装修分别占50%、20%、30%左右。可以说，公司是一家以公装为主的业内领先企业。

    规模相对较小，成长潜力有待进一步释放尽管公司在协会百强排名中位列第五，但规模仍然偏小。2011 年公司营收13.1亿元，远低于金螳螂超过百亿的收入规模，与行业百强14.1 亿元的平均收入规模相比也有一定的差距。公司目前单项工程规模约在1000 万元，远低于金螳螂、亚厦等公司。随着公司竞争力的提升，我们预计未来公司的平均项目规模将会得到明显提高。

    单体项目规模对于装饰企业的竞争力有着较大影响，一是较低的单项工程体量易导致较高的费用率，二是工程招标往往对以往工程业绩的规模有所要求，较低的单体项目规模不利于项目承接。但从企业总规模来看，单纯的规模扩张并非难事，企业可以通过降低毛利竞标、吸引挂靠等方式实现。因此，我们认为不能单纯以规模来断定建筑企业的好坏，一味追求规模扩张而忽视工程质量与品牌管理，其发展必然无法持续。

    2008-2011 年公司营收、净利润复合增速分别为37%和46%，低于广田、亚厦、金螳螂，略高于洪涛。作为规模相对较小的上市装饰企业来说，其成长潜力有待进一步释放。

    渠道全国布局基本完成，如何挖掘分公司潜力是成长之关键