归母净利润下降。公司 2021H1 实现总营收 11.7 亿元，同比下滑 3.4%，主要是 2021H1 生物质发电行业普遍面临项目补贴电价支付滞后、公司部分投产多年的生物质项目已进入需要大修及技改阶段，导致停机时间较长；2021H1 实现归母净利润 0.8 亿元，同比下降 46.5%，主要受毛利率大幅下降影响。其中 2021Q2 单季度实现营收 5.4 亿元，同比下降 23.7%，并实现归母净利润 0.3 亿元，同比下降 68.4%。

    　　毛利率下降，期间费用率稳步下降。2021H1 公司综合毛利率 22.8%（-9.9pct），净利率 6.7%（-5.6pct），主要受 2021H1 煤炭成本大幅上涨、环保处理成本增加、异常天气及疫情对上游供应、物流等造成的影响，报告期内生物质燃料平均价格高于去年，存在入炉燃料质量不稳定的情况；与去年同期相比，销售费用率 0.3%（-1.9pct）、管理费用率 7.0%（-0.8pct）、财务费用率 6.2%（+1.6pct），销售费用率下降是要是出售资产后合并范围减少子公司所致，转债利息费用增加使得财务费用增加。公司经营活动产生的现金流量净额 0.3 亿元，同比增加 175.8%。

    　　期待在手项目投产，步入业绩丰收期。目前公司 8 个生物质热电联产项目处于试运行及改造提升阶段，力争 2021 年下半年投产；园区集中供热已投产项目 100MW，其中蠡县项目 2021H1 实现投产、茂名项目完成试运行并于今年 7 月初投产，另有试运行项目装机容量 60MW。公司项目储备丰富，在手项目有望今明年集中投产，步入业绩丰收期。

    　　公司营业模式转变，生物质新政促优质项目留存率提升。《关于促进非水可再生能源发电健康发展的若干意见》将促进优质项目留存率提升，并且政策未来仍有调整可能性，生物质发电合理利用小时数未来可能上调，从中长期来看不必过度担忧。此外，国家 2018 年开始推动生物质热电联产模式（非纯发电），模式变更下发电的补贴资金占收入比重下降，对补贴的依赖减轻，供热业务现金流优异，使得项目现金流更有保障。生物质能是国际公认的零碳可再生能源，随着未来 CCER 市场的开放，农林生物质及垃圾发电项目有望迎来新的盈利空间。

    　　盈利预测：预计公司 2021-2023 年营收分别为 31.9、40.3、52.7 亿元，对应的归母净利为 2.5、4.6、7.7 亿元，EPS 分别为 0.34/0.63/1.03 元/股，对应 PE 为 16.9/9.2/5.5X。长青激励到位，管理精细化。生物质电厂盈利全国领先，且发电小时数和发电效率均行业第一。我们认为经历前几年蛰伏期，公司项目逐步投产，进入业绩丰收期，且生物质行业高度出清，长青望获取更多市场份额，维持“买入”评级。

    　　风险提示：生物质热电联产项目运营进度不达预期、生物质燃料供应价格波动风险