环保项目规模增加带动业绩高增。公司前三季度累计实现营收21.1 亿元，同比增长17.7%；前三季度累计实现归母净利润2.6 亿元，同比增长35.9%。

    　　其中，第三季度实现营收8.9 亿元，同比增长11.9%；第三季度实现归母净利润1.2 亿元，同比增长19.1%。公司预计2020 全年累计净利润区间在3.4-4.1 亿，同比增长15.0%-40.0%。业绩增长的主要原因包括①园区集中供热项目规模扩大；②新的生物质项目投产；③去年新增投产的垃圾发电项目（2019 上半年属于建设期）增厚公司业绩。

    　　毛利率稳步提升，期间费用率下降。2020 前三季度公司综合毛利率31.8%（+1.8pct），净利率12.6%（+1.7pct）；前三季度期间费用率14.0%（-0.7pct），其中销售费用率1.9%（-1.4pct）、管理费用率7.8%（-1.1pct）、财务费用率4.3%（+1.8pct），主要是新项目投产后发生的利息支出记入当期损益所致。公司经营活动产生的现金流量净额1.4 亿，同比减少31.0%，主要原因是生物质电厂补贴电费应收款等待结算所致。

    　　期待在手项目投产，步入业绩丰收期。截至2020Q3 公司在建工程28.5 亿元，较上年同期末增长28.1%，且公司投资活动产生的现金净流额-15.2 元，同增46.1%，主要是报告期内环保产业工程投入增加所致。公司项目储备丰富，目前在建项目较多，有望今明年集中投产，步入业绩丰收期。

    　　公司营业模式转变，生物质新政促优质项目留存率提升。近日《关于促进非水可再生能源发电健康发展的若干意见》将促进优质项目留存率提升，并且政策未来仍有调整可能性，生物质发电合理利用小时数未来可能上调，从中长期来看不必过度担忧。此外，国家2018 年开始推动生物质热电联产模式（非纯发电），模式变更下发电的补贴资金占收入比重下降，对补贴的依赖减轻，供热业务现金流优异，使得项目现金流更有保障。长青集团契合行业周期，从去年底同时开工建设多个热电项目，未来业绩值得期待。

    　　盈利预测：预计公司2020-2022 年营收分别为31.8、53.7、68.0 亿元，对应的归母净利为3.8、7.1、9.1 亿元，EPS 分别为0.51/0.95/1.23 元/股，对应PE 为17.8/9.7/7.5X。长青激励到位，管理精细化。生物质电厂盈利全国领先，且发电小时数和发电效率均行业第一。我们认为经历前几年蛰伏期，公司项目逐步投产，进入业绩丰收期，且生物质行业高度出清，长青望获取更多市场份额，维持“买入”评级。

    　　风险提示：生物质热电联产项目运营进度不达预期、生物质燃料供应价格波动风险