2023&1Q24 业绩低于我们预期

    　　公司公布业绩：1）2023 年实现营收50.30 亿元，同比-16.5%；归母净利润1.03 亿元，同比+1.2%；扣非后归母净利润3077 万元，同比-78%。拟每10股派现金红利3 元，合计派发现金股利1.87 亿元，对应现金分红率181%。

    　　2）对应4Q23 营收12.79 亿元，同比-3.7%；归母净利润810 万元，同比-76%；扣非后归母净利润-963 万元，同比-140%。3）1Q24 营收10.51 亿元，同比-11%；归母净利润500 万元，同比-74%；扣非后归母净利润-996万元，同比亏损扩大。公司2023&1Q24 业绩低于我们预期，因为海外按摩产品需求恢复低于我们预期。

    　　按摩产品可选属性强，需求复苏偏慢：1）由于按摩椅产品客单值高、可选属性强，因此受经济周期影响较大，2022/2023 年公司保健按摩收入同比-19%/-17%，连续两年下滑。其中2023 年按摩椅收入下滑13%，表现好于按摩小电器。2）2023 年公司收入端国内/国外占比分别为30%/67%。虽然全年内销收入同比+20%，在低基数下恢复性增长，但较2021 年内销收入下滑11%；2023 年外销收入同比-27%，导致公司整体收入端表现较弱。1H23/2H23 外销收入同比-38%/-14%，2H23 随着海外库存持续去化，降幅有所收窄。3）2023 年公司自主品牌业务收入占总收入51.46%，同比提升4ppt。

    　　财务分析：1）2023 年毛利率同比+4.8ppt 至37.1%，主要受益于人民币贬值、海运费及原材料降价，同时公司持续推进降本增效。1Q24 毛利率同比-1.2ppt，我们估计与代工收入占比同比提升有关。2）收入下滑影响下，2023/1Q24 期间费用率同比+5.4/+0.9ppt。2023/1Q24 套保带来公允价值变动收益和投资收益共4563/1105 万元，增厚利润。此外，4Q23 公司计提欧洲地区品牌Medisana 商誉减损失5520 万元。3）综合影响下，2023/1Q24 归母净利率2.1%/0.5%，盈利能力不佳。但高分红延续，2023 年现金分红率181%。

    　　发展趋势

    　　海关总署数据显示，受欧美市场去库存及海外需求疲软影响，2022/2023 年中国按摩器具行业出口金额（美元计）同比-21%/-9%，但4Q23/1Q24 同比+5%/+0.5%，有所修复，我们预计今年公司出口代工业务也有望看到改善。

    　　盈利预测与估值

    　　由于公司收入恢复偏慢以及盈利能力不佳，我们下调2024/25 年净利润48%/46%至1.38/1.83 亿元。当前股价对应2024/25 年32x/24x 市盈率。维持中性评级，同时考虑盈利预测调整和公司延续高分红率带动估值提升，我们下调目标价18%至6.66 元，对应2024/25 年30x/23x 市盈率，较当前股价有5%的下行空间。

    　　风险

    　　市场需求波动风险；全球经济波动风险；市场竞争加剧风险。