事件：奥佳华公布2021 年中报。公司2021H1 实现收入39.4 亿元，YoY+41.3%；实现业绩2.7 亿元，YoY+78.7%。经折算，Q2 单季度实现收入18.7 亿元，YoY+5.9%；实现业绩1.6 亿元，YoY-10.9%，相比于2019 年Q2，公司收入和业绩分别增长+54.5%/+136.6%。我们认为，Q2 公司自主品牌持续放量，但受原材料成本和运费上涨影响，Q2 业绩短期承压。

    　　自主品牌放量，Q2 单季收入稳定增长：Q2 奥佳华聚焦主业，持续推动自主品牌发展，高基数压力下，公司依然保持正增长，体现了公司较强的经营能力。Q2 公司收入增速较Q1 有所下降，我们判断主要因为Q2 海运运力紧张影响外销发货（奥佳华超过70%收入来自外销），且去年高增长的防疫物资收入同比减少。分板块看：1）保健按摩板块，奥佳华自主品牌快速放量，2021H1 公司全球保健按摩自主品牌收入YoY+52.2%。公司在国内积极运营“OGAWA 奥佳华”+“ihoco 轻松伴侣”双品牌，覆盖中高端及大众市场，持续加强推广力度。我们判断，Q2 公司国内自主品牌收入延续快速增长趋势。据天猫数据，Q2 公司两个自主品牌天猫销额YoY+194.4%。“618”

    　　活动期间，公司全网销售额超1.4 亿元，同比增长近100%。2）健康环境板块，Q2海外疫情影响有所减弱，且受到海运紧张影响，我们判断Q2 奥佳华健康环境类产品收入增速较Q1 有所下降。3）非核心业务板块，防疫物资产品收入逐季减少，2021H1防疫业务收入YoY-23.6%，我们判断Q2 该项收入降幅有所扩大。展望后续，我们认为，随着公司更加聚焦主业，持续加强自主品牌营销推广力度，公司销售有望保持快速增长。

    　　原材料成本和运费上涨，Q2 单季盈利能力有所下降：奥佳华Q2 毛销差同比-5.6pct，其中毛利率同比-6.5pct，主要因为：1）Q2 大宗原材料价格和海运费用持续上涨，公司经营成本提升。2）Q2 高毛利的防疫产品收入有所减少，影响整体盈利能力。

    　　我们认为，随着公司高毛利的自主品牌持续放量，公司盈利能力有望改善。

    　　Q2 单季经营性现金流小幅净流出：根据公告，奥佳华Q2 单季经营性现金流净额为-0.1 亿元，上年同期为2.0 亿元。公司现金流下降，主要因奥佳华储备原材料，应对成本上涨。Q2 末，公司原材料账面价值YoY+33.3%，使得Q2 购买商品及接受劳务所支付的现金同比增长5.7 亿元。目前，大宗原材料价格仍处在高位，公司增加原材料库存有望增强相对竞争优势。

    　　投资建议：长期来看，我们认为公司研发实力突出、渠道布局优化，新建的中低端品牌在未来有望放量增长。我们预计公司2021~2023 年的EPS 分别为0.97/1.18/1.41 元，维持买入-A 的投资评级，6 个月目标价为20.20 元，对应2022年17.11 倍的动态市盈率。

    　　风险提示：原材料价格大幅上涨，竞争格局恶化