事件：

    公司于2022年4月13日发布2021年年度报告，实现营业收入25.31亿元，同比下降16.16%；归属于上市公司股东的净利润-4.06亿元，相比去年同期下降4.23亿元，经营活动产生的现金流量净额为5.36亿元，相比去年同期下降0.48亿元。2021年资产、信用减值共1.88亿元，导致盈利不及预期。

    点评：

    受高价硅料压制，公司毛利率出现下降

    2021年公司综合毛利率2.43%，同比减少12.44pct，受出售高毛利电站和高硅料价格影响， 公司Q1 至Q4 综合毛利率分别为9.71%/1.30%/2.11%/-1.69%。2021年公司净利率为-16.59%，同比下降17.57pct，其中Q1至Q4净利率分别为1.66%/-9.05%/-7.04%/-59.48%，受公司对老旧产线、存货计提减值和信用减值影响，四季度净利率大幅下降。

    公司2021年归母净利润-4.06亿元，相比去年同期下降4.23亿元。本年度扣非归母净利润5.40亿元，出售光伏电站资产和股权构成主要非经常性收益。

    业务布局调整，轻装上阵聚焦异质结制造

    2021年公司电池组件业务收入同比增长85.49%，成为第一大收入来源，期间共出售381.5MW光伏电站回款以聚焦异质结产线建设和研发。2021年底公司货币资金储备超11亿元，足够支撑HJT产线持续扩张。余杭金控入局也从侧面反映公司HJT技术实力以及财务稳健性。公司凭借积累超15年的光伏辅材领域优势和领先的异质结技术，将促进和华润电力、浙能集团的合作，实现高效异质结组件销售落地转化。当前公司生产的HJT电池平均转换效率达24.5%，双面率达95%以上，平均良率可达99%。

    硅料产能不断释放，公司盈利端将逐季度改善4月13日硅料价格连续13周上涨，最高均价达251.5元/kg，重回价格高点。

    但随着通威、大全、新特等头部硅料企业二、三季度产能持续释放，我们认为硅料价格有望结束上涨，开始下行周期。产业链利润的重新分配将使电池片、组件环节持续受益，公司毛利率将回归正常水平，收益率回升叠加异质结技术不断成熟，公司HJT电池组件收益率将逐季度改善。

    高端人才加速异质结量产

    公司引进“国家863高效异质结太阳能电池项目”总负责人、中科院及异质结主要发明人等近10名HJT领军型人才，将覆盖HJT电池技术研发、产业化、降本等各个环节。公司前瞻性布局异质结，拥有成熟的HJT技术储备，具备先发优势，拥有银包铜、电镀铜、薄片化等多重降本路线。

    盈利预测及投资建议

    公司是异质结电池组件领军企业，2022年将拥有8.27GW电池产能，主动与国企共同开发电池组件产能，有望加速实现订单落地。我们预计公司2022-2024年营收分别为89.0/168.2/281.4亿元EPS分别为0.02/0.27/0.39元/股，对应PE为134.7/12.0/8.2倍，我们给予公司23年30-40倍PE，目标价8.1-10.8元，维持“买入”评级。

    风险提示

    光伏装机量增速不及预期、公司异质结量产节奏推迟