投资要点

    　　事件：公司发布2023 年报及2024Q1 季报。2023 年营收同比下降36.0%至30.9 亿元，归母净利润为-2.1 亿元（2022 年为-11.0 亿元），扣非归母净利润为-2.1 亿（2022 年为-11.1 亿元），收入和利润均低于我们预期。

    　　分产品来看，2023 年公务员序列/综合序列/教师序列/事业单位序列营收分别为11.4/11.0/4.2/4.0 亿元，分别同比变化-40.9%/-17.0%/-38.5%/-54.8%。2024Q1 营收同比下降-14.1%至7.6 亿元，归母净利润同比增长240.7%至8279.3 万元，扣非归母净利润同比增长259.1%至8217.6 万元，净利润增幅明显。

    　　关停并转、去粗取精，2023 年亏损收窄。2023 年，公司通过关停并转、去粗取精等方式，关停了部分业绩产出低、人效比较低的网点；推进组织架构重建，促进经营管理提效，提升了人效比。2023 年公司直营分支机构数同比减少29.7%至783 个，员工人数同比减少50.9%至1.1 万人，研发人员数同比减少48.0%至881 人，授课师资人数同比减少39.4%至4565 人。2023 年公司营业总成本同比下降50.8%，销售费用同比下降48.5%，管理费用同比下降47.3%，支出端的控制取得明显成效。

    　　人才招录培训需求广泛，供给端短期竞争加剧、长期或集中于头部机构。

    　　（1）需求端，就业压力仍然存在，相关培训需求广泛且较为刚性。2023届高校毕业生人数达 1158 万，同比去年增长 82 万，青年群体就业持续承压。2023 年《政府工作报告》提出“城镇新增就业 1200 万人左右”的预期目标。2024 年度国家公务员考试计划招录 3.96 万人，相比上年的计划招录人数增加了 6.74%。国考报名人数突破 300 万人，通过资格审查的人数与录用计划数之比约为 77:1。2024 年多省联考招录人数超过 15 万人，同比去年增长超 2%。（2）供给端，人才招录培训行业出现短暂分化。近年来疫情和政策变动影响下，头部教育机构进行人员优化，大量个人工作室或小型培训机构涌现，行业分散与竞争的加剧共同提升了培训机构的获客难度。但长期来看，受招录培训行业的季节性和培训需求的地域分散性影响，头部企业基于规模优势能够更有效地应对市场变化，有望获得更多市场份额。

    　　发布股权激励计划，对2024-2025 年收入进行考核。2024/3/11 公司发布《关于向2024 年第一期限制性股票激励计划激励对象授予限制性股票的公告》，拟授予的限制性股票数量为4000 万股，约占激励计划公告时公司股本总额的0.65%。其中2024 年营收触发值为32 亿元、目标值为40 亿元，2025 年营收触发值为36.8 亿元、目标值为46 亿元。当营收介于触发值和目标值之间时，公司层面解除限售比例为80%；当营收值高于目标值时，公司层面解除限售比例为100%。

    　　盈利预测与投资评级：公司采取关停并转措施，我们将2024-2025 年归母净利润从7.3/8.9 亿元下调至3.7/4.4 亿元，并预计2026 年为5.0 亿元，当前股价对应2024-2026 年PE 分别为44/37/33 倍。我们看好公司的长期规模优势，维持“买入”评级。

    　　风险提示：竞争恶化，盈利改善慢于预期，消费市场不及预期等。