事项：

    　　公司近日发布2020 年年报和21 年一季报：2020 年公司实现营收112.02 亿（YOY+22%），实现归母净利润23.04 亿元（YOY+27.70%），扣非归母净利润18.67 亿（YOY+10%，其中增值税减免3.14 亿，理财收益1.80 亿）。21Q1，公司营收实现20.52 亿元（YOY+67%） ， 实现归母净利润1.41 亿元（YOY+21%）。

    　　评论：

    　　疫情影响渐渐消散，公考景气度率先恢复。分业务看，2020 年，公务员序列实现营收62.9 亿元，同比增长50.8%，在国家公务员扩招的背景下，公务员培训人次同比增长超过50%。事业单位和教师序列则分别实现营收12.7 亿元、17.9 亿元，同比下降9.1%和7.1%，营收下降主要系公务员考试延后影响了事业单位和教师招录的招生。综合序列实现营收17.亿元，同比增长10.4%，主要系公司的“起飞行动”等资源投入增加所致。

    　　线下逆势扩张，线上营收增量贡献明显。2020 年公司在疫情下对于教师、网点等加大投入，逆势扩张趋势明显，特别是对于教师招录、考研、IT 等新赛道加大了支持力度。截止2020 年底，公司研发人员3025 人（YOY+47.5%）、授课师资18863 人（YOY+40.0%）、网点数1669 家（YOY+51.1%）。此外，公司在疫情期间积极进行产品创新，加大了线上线下融合产品的推广力度，带动培训人次逆势上涨36.7%，线上业务实现营收29.1 亿元，同比增长180.6%。

    　　21Q1 营收大增，省考提前导致收款有所下降。21Q1 公司实现营收20.5 亿元(YOY+66.8%)，归母净利润1.4 亿元（YOY+21.0%），扣非后归母净利润0.9亿元(YOY+18.7%)。净利润增速低于营收增速的原因主要是研发费用率提升4.5 至13%所致。此外，21Q1 公司销售商品、提供劳务收到的现金22.6 亿元，同比下滑47%，主要系多省联考提前，高峰收费期减少近一个月时间所致。

    　　盈利预测、估值及投资评级：由于公司受到行业竞争加剧、省考提前和研发费用增加的影响，我们经谨慎考虑将21/22 年EPS 预测由0.57/0.79 元下降至0.49/0.62 元，预计23 年EPS0.79 元，对应21/22/23 年PE 分别为52X/41X/32X，考虑到公司行业地位和行业发展前景，维持目标价不变，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：公司声誉风险；政策监管力度超预期；市场竞争进一步加剧。