报告摘要：

    　　事件：

    　　2022 年，公司实现营收39.15 亿元，同比+2.83%，归母净利润3.49 亿元，同比-39.27%，扣非归母净利润3.42 亿元，同比-32.41%。单Q4，公司实现营收11.01 亿元，同比+23.67%，归母净利润0.56 亿元，同比-50.39%，扣非归母净利润0.62 亿元，同比-30.93%。

    　　游戏投入加大&商誉减值致2022 年业绩有所承压。收入方面，2022 年公司在外部环境复杂多变环境下依然实现正增长，彰显韧性，其中游戏实现营收12.0 亿元，同比-1.6%，主要是1）宏观需求疲软，公司游戏业务投入回收周期有所拉长；2）公司新产品《捕鱼新纪元》上线时间较晚，贡献有限；扑克牌实现营收11.1 亿元，同比+18.5%，其中销量10.37 亿副，同比+9.16%，出产价1.07 元/副，同比+8.59%，保持稳健；数字营销实现营收15.3 亿元，同比-3.46%，主要是广告主营销投放决策受疫情反复影响。利润方面，业绩有所承压主要系1）公司持续加强游戏推广和研发力度，研发费用率同比+1.02pcts；2）游戏业务毛利率有所下滑；3）公司根据商誉减值测试结果，计提商誉减值约8200 万元。

    　　游戏投放逐步见效，22Q4/23Q1 改善明显。22Q4 公司实现营收11.01 亿元，同比+23.67%，预计23Q1 实现归母净利润1.8-2.0 亿元，同比+96.07%-117.85%，我们认为主要是公司游戏产品不断更迭优化了玩家体验，以及广告投放带来的积极影响，游戏流水表现良好。

    　　展望后续，核心主业稳健，2023 年业绩高增确定性强。游戏业务方面，新游《姚记3D 捕鱼》《捕鱼新纪元》表现良好，今年预计有2-3 款游戏于海内外上线。推出“红桃工作室”、“梅花工作室”、“方块工作室”开发多款精品手游，成立“π工作室”开发建设广告投放系统和广告效果监控系统，跟踪游戏运营情况，实现降本增效；扑克牌业务方面，公司龙头地位稳固，年产6 亿副扑克牌生产基地建设项目持续推进，预计全年保持量价齐升态势；数字营销业务方面，持续受益于疫后经济复苏过程，同时，芦鸣已成为巨量引擎 A2 级综合代理商，积极布局海外营销；新业务方面，卡淘2022 年二级市场GMV 达10 亿元（同比+66.67%），活跃用户数稳健增长，预计2023 年GMV 同比保持高增。同年10 月，公司成为宝可梦卡牌代理经销商，宝可梦 IP 价值高，受众群体广，有望借助扑克牌渠道，带来业绩贡献。

    　　投资建议：我们预计公司2023-2025 年实现营收51.56/60.62/69.73 亿元，同比+31.69%/17.59%/15.02%，归母净利润6.25/9.27/11.58 亿元，同比+79.42%/48.17%/24.95% 。对应4 月19 日收盘价PE 分别为21.87X/14.76X/11.81X。维持“买入”评级。

    　　风险提示：游戏流水不及预期；政策监管风险；新业务发展不及预期。