全球扑 克牌龙头，产销两旺量价齐升。2008-2021 年，公司扑克牌业务贡献的营收从3.64 亿元升至9.34 亿元，2018-2021 年扑克营收CAGR 达21%。

    　　2022H1 公司扑克牌销量全球第一，国内市场市占率约25%，毛利率始终维持在20%以上，成为公司的稳定利润来源。在量方面，2018 年以来公司扑克牌产量和销量持续增长，2021 年扑克牌产量9.7 亿副、销量9.5 亿副，齐创历史新高。在价方面，自2020 年以来，公司扑克牌的单价已经呈现回升态势。

    　　捕鱼游戏坐拥高毛利优势，带来长期稳定流水。公司旗下捕鱼游戏开发成本低、生命周期长，产品迭代花费少，近三年游戏业务毛利率维持在95%以上，显著优于同行。明星产品《指尖捕鱼》和《捕鱼炸翻天》均已运营多年，当前仍位居市场前列，并带来稳健流水。其中，《指尖捕鱼》运营期已超过8 年，平均月流水仍维持在7000 万元以上，《捕鱼炸翻天》运营期已超过4 年，平均月流水年复合增长率达40%。

    　　受益于经济复苏，广告业务有望修复。公司旗下芦鸣科技以信息流广告为主，内容营销为辅，构建了覆盖数据分析、效果营销、效果优化、短视频内容生产、内容营销的互联网营销全链条。在疫后经济修复的背景下，公司广告业务有望强势反弹。

    　　前瞻布局多元卡牌，战略协同效应显现。2022 年初公司入股国内头部卡牌交易平台卡淘和卡牌发行商DAKA 文化，在球星卡破圈、姚记科技集团资源支持以及卡淘平台的更新迭代下，卡淘的用户数、销售量和二级交易额增长迅猛。2022 年10 月，公司获宝可梦卡牌代理，IP 热度高，有望增厚2023 年业绩。未来，公司有望打造出姚记卡世界，涵盖扑克牌、球星卡、电竞卡、文娱卡等多元卡牌类别，打开营收天花板。

    　　盈利预测：姚记科技扑克主业稳健，捕鱼游戏毛利率高，营销业务持续修复，多元卡牌业务值得期待。我们看好公司未来发展，预计公司2022-2024年归母净利润为4.01/6.46/7.78 亿元，对应当前股价（2023 年3 月22 日）的PE 分别为24.7/15.3/12.7 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示：政策及监管环境风险、市场竞争加剧风险、知识产权保护风险、海外市场风险、媒体流量供应商较为集中的风险、原材料供应和价格波动风险、球星卡市场发展不及预期风险、对外投资风险、商誉减值风险等。