实现从传统主业到互联网方向的业务转型。姚记科技作为中国扑克行业的龙头企业，近年积极寻求线上转型。自2018 年起，公司通过收购陆续布局移动游戏、数字营销两大领域，成功打造新增长引擎，2021 年H1, 收入端游戏、数字营销、扑克牌“三驾马车”齐发力，三项业务收入占比分别为32.07%/40.28%/26.22%，毛利润占比分别为76.68%/ 4.91%/16.40%，游戏贡献主要利润，过去3 年持续健康成长。

    移动游戏业务：国内捕鱼游戏稳定增长，海外Bingo 游戏空间可期。公司通过收购成蹊科技、大鱼竞技，全面布局国内捕鱼棋牌类、海外Bingo 类游戏板块，近年来大规模扩招游戏研发人员，20 年达687 人（+ 126.73%）。1）国内捕鱼类游戏榜单成绩亮眼，贡献89%的游戏营收。作为捕鱼类头部运营商，成蹊科技流量优势明显，盈利能力出色。截至2021 年上半年，公司手游累计用户已超7000 万人，旗下产品《指尖捕鱼-欢乐捕鱼游戏大作战》位列IOS 21 年上半年分区收入榜单第三，此外，《姚记捕鱼3D》已于21 年底上线，产品迭代延长生命周期；2）海外Bingo 游戏具有强吸金、长生命周期特征，大鱼竞技凭借极强的自研能力和产品长线运营能力，旗下核心产品《Bingo Party》上线一年营收稳居Bingo 品类全球前3，未来公司通过Bingo、Solitaire 等板块的新产品落地有望打开海外游戏成长空间。

    数字营销业务：凭借芦鸣科技深耕短视频营销赛道。2019 年，公司收购芦鸣科技，打造以字节跳动系信息流广告营销为核心，内容营销为辅的一站式专业营销业务，其客户多为各行业头部公司。2020 年芦鸣科技完成全资收购，业绩全面并表，当年实现营收超过12 亿元。短视频营销是未来重要战略发展方向，姚记凭借年轻团队对营销行业的专业、深入理解，有望获得外部客户快速积累实现业绩增长。

    扑克牌业务：龙头地位牢固，优化产能布局。公司自2015 年来以自动化生产、产能扩张、启东基地计划打造综合产业园等多项措施，推动扑克牌业务降本增效。2020 年，公司顺利完成了上海、浙江万盛达基地产能向启东基地的转移。2021 年公司发布可转债预案，拟募集资金总额不超过 8.23亿元，其中5.83 亿元用于投资年产 6 亿副扑克牌生产基地建设项目，产能布局优化夯实龙头地位。

    投资建议：我们预测公司2021-2023 年收入分别为39.35/52.44/65.04 亿元，同比增长53.6%/33.3%/24%，净利润分别为5.66/6.81/8.30 亿元，同比增长-48.2%/20.3%/21.9%。对应1 月13 日收盘价PE 分别为20.9 /17.4/14.3。考虑到公司持续的成长性，以及元宇宙时代区块链新兴技术对公司国内海外业务的拓展性可能，给予PE 27 倍，则对应公司市值为185.0 亿元，对应目标价45.8 元/股。

    风险提示：政策监管风险；平台方合作政策变化风险；营销发展不及预期；核心业务成本风险；多领域布局管理风险；近期股价出现异动。