并表芦鸣科技致收入高速增长，扣非归母净利润符合此前预告区间。公司2021 上半年收入同比增长95.8%达19.95 亿元，归母净利润3.67 亿元，其中扣非后归母净利润3.27 亿元，同比增长17.2%，符合此前预告区间。公司收入高增长主要因为2020 年7 月收购芦鸣科技公司88%股权将其纳入合并报表，上年同期尚未将其纳入合并报表所致；此外，公司扑克牌板块和游戏板块营业收入均保持了增长，扑克牌收入同比增长39.3%达5.23 亿元（占比为26.2%），游戏收入同比增长9.8%达6.4 亿元（占比为32.1%）。互联网营销收入同比增长1987%达8.0 亿元（占比为40.3%）。

    重点手游产品长周期属性凸显，持续投入增强竞争力。2021 年上半年，公司移动游戏业务整体保持业绩稳定增长与流水良好表现，在休闲益智游戏细分领域保持行业领先地位。其中《指尖捕鱼》、《捕鱼炸翻天》已运营多年，具有很强的玩家粘性。公司国内手游累计注册用户超7000 万人，微信小游戏产品累计注册户超过1.86 亿人；海外游戏产品已发行至全球超过100 个国家和地区，累计注册用户超过2500 万人。同时，公司自研自发建立了游戏智能化投放平台，并正开发3D 游戏版本，不断更新迭代提升研运水平。

    全面实现扑克牌机械自动化生产，行业市占率逐渐提升。公司拥有一批长期专注于扑克牌生产的技术专家，并使用高端纸张和油墨，采用全自动生产线结合自主研发的部分核心设备，将传统的手工及机械操作式生产流程改进为自动化生产流水线方式，是目前国内唯一实现全自动化生产的扑克牌制造企业。我们认为，公司有望凭借生产和渠道优势，持续保持市场龙头地位，并逐渐扩大市场份额。

    互联网创新营销业务有望实现新突破。公司互联网创新营销板块以信息流广告为主，内容营销为辅，并具备专业的视频制作团队和丰富多样的自有拍摄场景，拥有丰富的短视频制作经验。核心人员来自4A 广告公司和今日头条，有着灵敏的市场洞察力、丰富的渠道以及客户资源。目前服务客户包括腾讯、中国淘宝、网易、浦发银行、康师傅、东方财富等快消、电商、网服等众多行业头部客户。我们预计互联网创新营销业务有望为公司带来新的增长动力。

    盈利预测。我们认为公司轻度游戏近年来表现出色，营销方面收购芦鸣科技未来有望加强公司在流量端的积淀。我们预测公司2021-2023 年EPS 分别为1.91 元、2.28 元和2.74 元。参考同行业公司，我们给予公司2021 年12-14倍动态PE，对应合理价值区间为22.92-26.75 元/股，维持优于大市评级。

    风险提示。捕鱼游戏流水下滑，游戏政策监管趋严，新业务开展不及预期。