中药创新药龙头，首次覆盖给予“买入”评级

    　　我们认为以岭药业的短期推动力在于，销售人员近年扩至万人晋升为BigPharma，有望助推具备高质量证据的核心产品收入快速增长，中长期能见度在于中药创新药的审批环境与支付环境双双改善，公司创新药深厚管线有望不断贡献增量。我们预计2021-2023 年归母利润13.5/16.2/19.5 亿元（+11%/20%/21% yoy），对应EPS 为0.81/0.97/1.17 元，给予2022 年PE估值34 倍（可比公司2022 年Wind 一致估值均值22x，业绩快速增长叠加创新属性给予一定溢价），目标价33.01 元，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　何以突围：院士级研发，万人大销售

    　　我们认为公司在中成药“传承创新发展”导向下存在显著的比较优势：1）公司背靠吴以岭院士领衔的顶尖中药研发团队，研发以in-house 为主（河北以岭医院从临床经验方→院内制剂→新药转化）且投入位居行业前列，未来有望每年上市1～2 个中药新药；2）2017～2018 年政策压力促使公司推动营销改革，销售人员从2010～2018 年约2000 人扩至2020～2021 年约10000人，人效从170～180 万元降至2020 年的80 万元，我们预计未来数年销售人数保持平稳，三大终端分线精细化管理，人效有望重回160～180 万元。

    　　销售变革有望推动高质量证据的核心产品新一轮快速增长1）连花清瘟在抗击新冠中药效再得验证，2020 年晋升为40 亿级全民感冒药，4Q21 疫情控制导致21 年收入小幅下滑至38～39 亿元，我们预计22 年恢复至43 亿元，2022～24 年收入增速在10～15%且存在预防流感、新冠及小儿连花清感等潜在增量，长期增速参考感冒灵有望在10%；2）随着销售力量与循证证据夯实，我们预计心脑产品未来三年收入增速在15～20%，其中通心络（冠心病、脑梗）上市久、竞品多、增速预计10～15%，参松养心（心律失常）竞争格局好、竞品少且2020 版指南升级推荐、增速预计10～15%，芪苈强心（心衰）无口服竞品、系指南唯一中药、增速预计超30%。

    　　中药创新药管线丰厚

    　　公司拥有津力达（II 型糖尿病Rx 药，指南推荐与二甲双胍联用，峰值10亿）与夏荔芪（前列腺增生Rx 药，峰值5 亿）等处方药，八子补肾（补肾OTC 药）等峰值30 亿的消费品，及连花清咳（5M20 获批，咳嗽Rx 药，峰值30~50 亿）、益肾养心安神（10M21 获批，失眠症Rx 药，峰值10 亿）、解郁除烦（12M21 获批，抑郁症Rx 药，峰值10 亿）等专利中药，同时拥有芪黄明目等5 个临床产品、超20 个临床前产品及近100 个院内制剂。

    　　风险提示：产品销售不及预期；集采政策影响超预期；研发进展不及预期。