事件：

    公司发布2023 年半年报。2023H1，公司实现营业总收入133 亿元，同比+6.75%，实现归母净利润13 亿元，同比-44%。2023Q2 单季，公司实现营业总收入63 亿元，同比-0.95%，环比-10%；实现归母净利润6.83 亿元，同比-43%，环比+18%。

    点评：

    钛白粉需求底部回升，23H1 公司业绩同比下滑，但Q2 业绩环比改善2023H1，国民经济持续恢复、总体回升向好，随着国内政策持续发力、全球经济逐渐回升，钛白粉需求逐渐回暖。2023H1，海外主要经济体持续加息，全球通胀在高基数下逐渐回落，钛白粉生产辅料和能源成本下降，但钛精矿维持供应紧张格局，使公司生产成本仍位于高位。上半年公司氯化法钛白粉、海绵钛产能有效释放，整体来看公司23H1 盈利较22H1 同比下滑，但23Q2 盈利能力呈现环比修复态势。

    根据Wind 数据，2023H1 硫酸法钛白粉均价为15459 元/吨，同比-21.5%；钛精矿、硫酸均价分别为2184、112 元/吨，同比分别-5.2%、-85.8%；2023H1 公司氯化法钛白粉平均报价为18215 元/吨，同比-20%；四氯化钛、石油焦均价分别为6847、1567 元/吨，同比分别-18%、-21%；硫酸法、氯化法钛白粉价差分别同比-14.5%、-21%。钛白粉价差收窄，23H1 公司净利润同比下滑。

    2023Q2，钛白粉景气度环比有所修复，23Q2 硫酸法、氯化法钛白粉价格分别为15765、18431 元/吨，同比分别-20%、-19%，环比分别+4.1%、+2%，硫酸法、氯化法钛白粉价差分别环比+7.1%、+14%，受益于钛白粉景气度的修复以及公司22 年新增产能的爬坡，23Q2 公司归母净利润环比有所修复。

    新增钛白粉、海绵钛产能逐渐释放，拓展海外市场打开销售空间截至2023H1，公司拥有钛白粉产能151 万吨，位居世界第一。按照产能计，公司是全球最大硫酸法钛白粉生产商，公司灵活调整销售策略，23H1 公司有效提高钛白粉、海绵钛产能利用率，特别是氯化法钛白粉、海绵钛产能有效释放。钛白粉、海绵钛产销再创新高，市场占有率进一步提升，龙头地位进一步得到巩固。

    2023H1 公司生产钛白粉59.22 万吨，同比增长14.46%，其中生产硫酸法钛白粉39.01 万吨，同比增长14.40%，氯化法钛白粉20.21 万吨，同比增长14.57%。

    钛白粉销售方面，公司海外销售占比逐渐提升，2023 年泛能拓（Venator）申请破产保护，科慕（Chemours）关闭台湾钛白粉工厂，以及国内部分厂家出现了安全、环保问题，使国内外部分大客户订单转向龙佰，公司23H1 共销售57.82 万吨，其中国内销量占比 41.71%，国际销量占58.29%，国际销量占比相较2022H1 提升6.88pct。

    截至2023H1，公司拥有海绵钛产能5 万吨，位居世界第一。2023H1 公司生产海绵钛 2.57 万吨，同比增长 88.86%，销售海绵钛 1.92 万吨，同比增长 32.30%。

    2023 年底，公司在甘肃金昌的年产3 万吨转子级海绵钛技术提升改造项目（二期）1.5 万吨和云南禄丰的年产3 万吨转子级海绵钛智能制造技改项目（二期）1.5 万吨将建成投产，届时公司将具备8 万吨/年的海绵钛产能。未来公司将在攀枝花等基地规划建设海绵钛项目，不断巩固龙头地位。

    加码布局钛矿资源，巩固钛产业链一体化龙头地位自有钛矿资源是公司的核心优势，2023H1，公司自有矿山生产铁精矿179.26 万吨，同比减少 6.61%，销售铁精矿254.43 万吨，同比增长 15.27%；自有矿山生产钛精矿 60.44 万吨，同比增长 25.50%，全部内部使用，有效保障了公司原料供应，减轻钛矿成本位于高位的影响，维持公司成本优势。公司预计2023 年自有矿山生产的钛精矿超过120 万吨，购买钛中矿、低品位矿石加工生产钛精矿超过60 万吨，自给率预计超过60%。

    2022 年，公司并表振兴矿业，庙子沟铁矿、徐家沟铁矿纳入公司合并范围。

    2021 年底公司红格铁矿保有资源量 13310.72 万吨，并表振兴矿业后公司控制的钒钛磁铁矿资源量增加超过一倍，即增加19744.56 万吨。“十四五”期间，公司将加强自有钛矿资源建设，推进红格矿区两矿整合、徐家沟开发等钛矿新项目建设，力争在“十四五”末期实现年产铁精矿760 万吨，钛精矿248 万吨。

    同时公司推动瑞尔鑫生产线改造升级，提高钛精矿产能，计划到2025 年实现40万吨/年钛精矿供货能力。公司加码布局钛矿资源，有力保障公司原材料供应，提高公司综合竞争力，提升公司盈利水平。

    新能源材料项目产能爬坡，助力公司长远发展

    公司通过新建项目、合作、收购等方式进入新能源电池领域。公司筹划了年产20 万吨电池材料级磷酸铁项目、年产20 万吨锂离子电池材料产业化项目、年产10 万吨锂离子电池用人造石墨负极材料项目、年产20 万吨锂离子电池负极材料一体化项目、15 万吨/年电子级磷酸铁锂项目，其中10 万吨磷酸铁、5万吨磷酸铁锂、2.5 万吨石墨负极、5 万吨石墨化已进入量产阶段。2023H1，公司生产磷酸铁3 万吨，同比+756.58%，销售磷酸铁2.79 万吨，同比+2727.46%。

    公司将充分发挥“钛锂耦合”和“大化工，低成本”优势，有望打开第二成长曲线。

    盈利预测、估值与评级

    钛白粉行业景气度有所修复，公司23Q2 业绩环比改善，但考虑到需求修复情况整体偏弱，我们下调公司23-25 年盈利预测，预计2023-2025 年公司归母净利润分别为29.02（下调23%）、40.09（下调13%）、50.99（下调8%）亿元，对应EPS 分别为1.21、1.68、2.13 元/股。考虑到公司自有钛资源核心优势稳固，随着公司钛矿产量上升、新能源材料产能扩充，公司长期成长能力依然优秀，因此维持对公司的“买入”评级。

    风险提示：钛白粉景气度大幅波动，原材料价格大幅波动，矿山开发进度不及预期。