22H1 归母净利同比降7%，维持“增持”评级

    公司19 日发布半年报，H1 营收124 亿元，yoy+26%，归母净利22.7 亿元，yoy-7%；其中Q2 营收63.4 亿元，同环比+22%/4%，归母净利12 亿元，同环比-12%/+13%。考虑钛白粉景气较弱，我们下调22-24 年归母净利预测至45.9/53.9/62.1 亿元（前值50.5/57.7/66.4 亿元），最新23.9 亿股本对应EPS1.92/2.26/2.60 元，结合可比公司22 年Wind 一致预期平均9xPE，考虑钛白粉龙头地位及新项目成长性，给予22 年11xPE，目标价21.12 元（前值按最新股本为27.46 元，基于22 年13xPE），维持“增持”评级。

    上半年钛白粉/海绵钛产销创同期新高，成本端有所承压钛白粉产能利用率提升及氯化法新产能释放，H1 销量yoy+7%至46.9 万吨，营收yoy+25%至89 亿元，受原料涨价拖累，毛利率yoy-8.8pct 至34.9%；H1 自产自用钛精矿48.2 万吨（yoy+5%），龙佰矿冶净利润10.5 亿元（yoy-1.9 亿元），一体化支撑钛白粉保持较高毛利率水平。海绵钛新产能释放，H1 销量yoy+143%至1.45 万吨；铁精矿销量yoy+11%至221 万吨；海绵钛及四氯化钛/ 铁系产品/ 锆制品营收9.3/13.3/5.8 亿元（yoy+57%/6%/36%），毛利率yoy-7.1/-5.7/+14.9pct 至21%/46%/30%。

    H1 综合毛利率yoy-6.2pct 至35%，期间费用率yoy-0.7pct 至11.5%。

    地产低迷拖累钛白粉景气，钛白粉/钛材新项目有望以量补价贡献增量据隆众资讯，截至19 日金红石型/氯化法钛白粉Q3 均价1.8/2.4 万元/吨，环比-10%/-5%，年内价格整体呈回落态势，硫酸法/氯化法钛白粉Q3 平均价差环比-0.2%/-16%至1.1/0.8 万元/吨，考虑地产/塑料等需求仍较低迷，行业景气整体仍待改善。据百川盈孚，截至19 日海绵钛Q3 均价7.8 万元/吨且年内价格稳定。据半年报，H1 氯化法钛白粉/海绵钛已新增产能10/4 万吨，年产20 万吨氯化法钛白粉/50 万吨攀西钛精矿升级转化氯化钛渣/年产30 万吨硫氯耦合钛材等项目有序推进，各新产能陆续实施有望贡献新的业绩增量。

    新能源材料部分产线已进入量产，未来将持续发力新能源产业链据半年报，公司通过新建/合作/收购等方式进入新能源电池领域，已筹划年产20 万吨电池级磷酸铁、年产20 万吨锂离子电池材料产业化项目、年产10 万吨锂离子电池用人造石墨负极、年产20 万吨锂离子电池负极材料一体化项目、年产15 万吨电子级磷酸铁锂、钒钛铁精矿碱性球团湿法工艺年产3 万吨V2O5 创新示范工程等项目。目前已具备5/5/2.5 万吨/年磷酸铁/磷酸铁锂/石墨负极产能，公司预计年内将再新增5/5 万吨/年磷酸铁/石墨化产能，其余项目亦有序推进，H1 末在建工程仍有67 亿元（较年初+12 亿元）。

    风险提示：下游需求持续低迷风险，新项目投产进度不达预期风险。