事件：4月12日，公司发布2021年年报：实现营收205.66亿元，同比上升45.77%；实现归母净利润46.76亿元，同比上升104.33%；加权平均净资产收益率为27.05%，同比增加10.87个百分点。销售毛利率41.93%，同比上升6.58个百分点；销售净利率23.03%，同比上升6.53个百分点。
其中，2021年Q4实现营收53.11亿元，同比+25.77%，环比-2.42%；实现归母净利润8.46亿元，同比+149.48%，环比-39.42%；加权平均净资产收益率为4.52%，同比上升2.12个百分点，环比减少3.37个百分点。销售毛利率39.96%，同比上升11.88个百分点，环比减少5.14个百分点；销售净利率16.17%，同比上升7.80个百分点，环比减少10.33个百分点。
点评：
钛白粉量价齐升，助力公司业绩再上新高度
2021年公司业绩创下历史新高，其中实现营收205.66亿元，同比增长45.77%；实现归母净利润46.76亿元，同比增长104.33%。公司盈利实现高速增长，一方面受益于公司氯化法钛白粉和海绵钛产能利用率提高，带动销量增加，其中2021年共销售钛白粉87.78万吨，同比+5.46%，其中硫酸法钛白销售62.12万吨，同比-2.75%，氯化法钛白粉销售25.66万吨，同比+32.52%；海绵钛全年共销售1.40万吨，同比+71.6%。另一方面公司钛白粉高度景气，价格持续上涨。自2021年以来，公司共发布10次钛白粉涨价公告，累计对国内客户上调7400元人民币/吨，对国际客户上调1250美元/吨。
同时，据卓创资讯，公司金红石型BLR-601钛白粉2021年平均价格达20444元/吨，同比增长37.79%。
分板块来看，2021年公司钛白粉业务实现营收151.99亿元，同比+38.79%，毛利率达45.02%，同比增加9.03个百分点；铁系产品实现营收21.10亿元，同比+10.72%，毛利率达48.57%，同比增加4.88个百分点；海绵钛及四氯化碳业务实现营收12.92亿元，同比+58.99%，毛利率达22.39%，同比增加10.53个百分点；锆制品实现营收9.77亿元，同比+3419.14%，毛利率达21.07%，同比增加9.04个百分点。
2021年Q4，公司实现归母净利润8.46亿元，同比+149.48%，环比-39.42%，环比下滑一方面由于上游成本抬升，导致毛利率环比下滑，其中2021Q4毛利率达39.96%，同比+11.88个百分点，环比-5.14个百分点；另一方面公司Q4销售和管理费用计提增加，环比分别增加0.68和1.59亿元。
期间费用方面，公司2021年销售/管理/财务费用率分别达2.27%/10.30%/0.86%，同比+0.01/+2.36/-0.29个百分点，管理费用增长主要系股权激励和车间修理费增加所致；2021年公司经营活动产生的现金流量净额达43.28亿元，同比增长38.71%，主要系营业收入上升所致。
高端氯化钛白产能持续扩大，钛白粉龙头地位不断巩固公司是全球钛白粉龙头企业，拥有“钛铁矿采选-钛精矿-钛白粉”全产业链，目前钛白粉产能达101万吨/年，其中硫酸法钛白粉65万吨/年、氯化法钛白粉36万吨/年，氯化法钛白粉品质比肩国际领先水准。为进一步扩大钛白粉产能，提高产品市场占有率，公司积极布局云南禄丰20万吨/年氯化法钛白粉产能和焦作10万吨/年氯化法钛白产能，目前云南禄丰项目正积极进行厂房建设和设备安装，预计2022年12月可达预定使用状态；焦作新材料项目已开始进行设备调试，2022年将贡献业绩增量。同时，公司还拟投资35亿元在四川攀枝花建设20万吨/年氯化钛白粉及钒钪等稀有金属综合回收示范工程，以及投资10亿元在河南南漳建设20万吨/年钛白粉后处理项目，目前正积极推进中。随着公司高端氯化法钛白粉产能的持续扩大，公司产品结构将得到进一步优化，在高端领域应用中的比例也不断提升，市占率和综合竞争力持续增强。
合作开展锂矿探矿，电池材料进行全产业链布局在双碳战略背景下，公司依托自身产业链优势，积极布局新能源产业，利用钛白粉副产的双氧水、氢氧化钠以及硫酸亚铁，并结合公司在粉体材料研发及生产上掌握的经验，积极布局磷酸铁锂正极材料和石墨负极材料。自2021年8月13日首次公告以来，公司已合计规划建设35万吨/年磷酸铁、35万吨/年磷酸铁锂、30万吨/年石墨负极材料，规模优势显著。同时，为进一步保障原材料供应，提升原材料的自给率，公司拟出资600万元与河南豫矿开源矿业在坦桑尼亚共同成立合资公司，就开源库矿业子公司在当地的一宗硬岩锂矿探矿权开展合作。
新能源项目推进顺利，加快下游验证和合作
公司高效推进新能源各项目建设工作，年产20万吨磷酸铁锂项目一期（年产5万吨）和年产10万吨人造石墨负极材料项目一期（年产2.5万吨）生产线分别于3月17日和3月21日正式投产。同时，公司加快下游验证和合作，先后与比克电池、捷威动力、天目先导等公司达成签署战略合作协议，在确定未来几年锂电正负极材料采购数量的同时，将建立从产品、技术、人才到产业链的全方面合作，进行优势互补，资源共享，充分挖掘各自优势领域的潜能，提升核心竞争力。
海绵钛产能持续扩张，有望为业绩带来新亮点
海绵钛是生产钛材的重要原料，广泛应用于航空航天、生物医疗、化工冶金、海洋工程等领域，我国海绵钛市场规模也从2015年的58.6亿元，增长至2020年的127亿元，年均复合增速高达16.73%，增长迅速。公司拥有“钛铁矿采选-钛精矿-高钛渣-海绵钛”全产业链，目前拥有产能1.5万吨/年，同时公司积极进行新产能建设，云南国钛年产3万吨转子级海绵钛项目一期（1.5万吨）正进行设备安装调试；年产1万吨海绵钛生产线升级改造项目和甘肃国钛3万吨/年转子级海绵钛技术提升改造项目（新增2.5万吨产能）也整进行设备安装阶段。随着新增产能陆续达产，海绵钛有望为公司带来新的业绩增长点。
研发投入持续加大，公司核心竞争力不断增强
公司近年持续加大研发投入，加强技术攻关，2021年公司研发费用达10.10亿元，同比增长87.53%，占营收比例为4.91%。报告期内，公司先后设立实施了188个科研项目，完成119个。通过持续性研发投入，公司在锂电正负极材料研发、氯化法新产品开发、钪钒资源综合利用等方面进行科研攻关。其中锂电正负极材料研发方面，公司积累了磷酸铁、磷酸铁锂及石墨负极光进的生产线规模化、设备大型化创新生产技术；氯化法钛白新产品开发方面，公司实施了5个新的氯化法新产品研发，其中2个已经量产并投放市场，其他3个进入试生产或客户导入阶段，丰富了公司氯化法钛白粉产品系列，提高了市场占有率。通过不断地科技创新，公司保持了技术和产品的领先和竞争优势，提升了成本控制水平，核心竞争力持续增强。
高资本开支凸显成长性，股权投资提升行业影响力公司在现有钛白产能基础上，进行纵向和横向扩张，项目建设持续推进。2021年购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金达到了27.58亿元，同比增长188.52%，达历史新高。截至2021年末，公司在建工程达54.36亿元，占固定资产比例高达49.18%。同时，公司加强长期股权投资，报告期内通过子公司龙佰矿冶出资21亿元，合资成立攀枝花振兴钒钛资源股权投资中心，用于投资全国范围内钒钛产业链中相关企业，不断提升公司在行业的影响力。
鉴于公司历史盈利情况及未来发展规划，我们调整公司盈利预测，预计公司2022/2023/2024年归母净利润分别为55.26、69.27、85.61亿元，EPS为2.32、2.91、3.59元/股，对应PE为10、8、7倍，考虑公司在钛白粉行业的领先地位，以及在新能源材料和海绵钛等领域的不断扩张，维持“买入”评级。
风险提示：政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行、原油价格大幅震荡。