事件：公司发布2019 年半年报，2019 年H1 实现营收8.7 亿元，同比增长2.6%，实现归母净利润4748 万元，同比减少5.9%。

    　　核心观点：

    教育营收同增39.5%，扩张期费用上涨压力利润释放，现金流质量大幅好转。报告期内，公司教育培训业务实现营收1.22 亿元，同增39.5%，其中乐博教育营收同增18%，同时新增中鸣数码并表确认1946 万元所致，毛利率同比提升0.5pct，基本持平；印刷业务实现营收7.5 亿元，同减1.66%，毛利率同比提升2.85pct，实现扣非归母净利润为3538 万元，同增25%。受乐博教育线下门店的扩张影响，销售费用率/管理费用率同比提升1.1/2.1pct，同时受教育板块研发投入影响，研发费用同增47%。

    　　受短期期间费用提升的影响，报告期内归母净利润同比减少5.8%。此外，报告期内实现经营活动现金流1.08 亿元，同比增长243%。

    制定3 年千店计划加速扩张，政策加持+产品优化助推成长。公司今年制定了“千店计划”，预计在2022 年公司直营+加盟门店数量达到一千家，报告期内，公司拥有直营116、加盟288 合计404 家门店，同比2018 年年底增加直营10 家（+9.4%）以及加盟44 家（+18.5%），后续将继续通过新建或收购的方式拓展直营门店。从政策层面看，目前机器人、人工智能、编程等STEM 元素已经纳入校内课标，且明确表示后续将纳入初高中水平考试。公司积极围绕编程机器人做产品服务升级：①推出乐博乐博3.0 教学升级；②积极拓展赛事体系，目前公司主办、承办或合作的各项赛事已涵盖国内几乎全部知名赛事；③与中国青少年宫协会签订合作协议，共同合作开展青少年编程能力测评认证项目。我们认为，公司通过布局赛事和测评认证项目，有望通过赋予编程机器人一个客观的评价体系，提高学生对该邻域的认知程度，提高行业参培率；同时公司有望通过推出更加针对性的培训课程获得收入贡献。

    出版主业稳定，“出版服务云平台”提高利用率。公司印刷业务通过了中国印刷科学技术研究院的C9 国内自主评价体系，功入选“北京市出版物印刷服务首都核心功能重点保障企业”。公司继续推进“出版服务云平台”

    　　项目，利用数字化技术进行统一生产调度和质量监控进行标准化生产，实现京津冀沪四地生产联动，聚合出版机构的生产需求，提高工作效率。

    盈利预测与估值：我们预计公司2019-2021 年归母净利润为1.5/1.9/2.3 亿元，对应EPS 为0.27、0.34、0.42 元/股，对应PE 为16/12/10 倍。考虑公司近期扩张提速，内生+外延持续推进，产品结构调整进一步切入用户痛点，伴政策东风成长可期，首次覆盖，给予强烈推荐评级。

    风险提示：行业竞争加剧，报名人数大幅下滑，传统主业大幅下滑