本报告导读：

    　　公司三季报扣非业绩符合预期，公司三氯蔗糖景气度已明显提升并有望保持中高水平，维持“增持”评级。

    　　投资要点：

    　　维持“增持” 评级。24Q3 扣非业绩符合预期，维持公司24-26 年EPS分别为1.24、2.00、2.37 元。参考可比公司估值及考虑公司成长性，给予25 年14.15 倍PE 估值，维持目标价为28.33 元。

    　　Q3 业绩超预期，扣非归母净利符合预期。公司24 年前三季度实现收入40.42 亿元，同比-1.24%，实现归母净利润4.09 亿元，同比-27.39%，实现扣非归母净利润3.77 亿元，同比-21.91%。其中，24Q3单季度实现收入15.04 亿，同比+6.04%，环比+13.54%，单季度归母净利润1.62 亿，同比+1.17%，环比+37.51%，扣非归母净利润1.27亿，同比-19.53%，环比-1.49%。盈利能力方面，公司24Q3 毛利率19.52%，同比-3.93pct，环比-0.63pct，Q3净利率10.78%，同比-0.51pct，环比+1.88pct。公司产生非经常性损益主要为公允价值变动所致。

    　　三氯蔗糖涨价效果预计于Q4 起逐步体现。（1）三氯蔗糖：根据百川报价，三氯蔗糖7-8 月为全年最低价，最低仅有10 万元/吨，而后8 月底起行业格局改善下，产品价格逐步涨至当前的21 万元/吨，因此我们认为三氯蔗糖业务对Q3 业绩环比影响或有限，其对业绩的正向拉动作用预计从Q4 体现。此外，年底至明年春节前通常为生产企业与下游大客户的年单谈判期，年单价格值得期待。（2）安赛蜜：截至10 月31 日，安赛蜜售价3.8 万元/吨，与24 年上半年维持一致，预计景气度变化不大，其行业格局或于25 年起改善。（3）麦芽酚：产品价格整体呈缓慢阶梯型上涨趋势。截至10 月31 日，乙基麦芽酚售价8.2 万元/吨，较年初的5.7 万元/吨提升明显。

    　　定远二期一阶段试生产，拟投资粉煤化装置替代固定床工艺。公司完成了“定远二期项目第一阶段”主要项目工程建设的工作并陆续进入试生产状态。此外，公司与万华营养科技签署合作协议，优先将佳乐麝香装置进行技术升级和产能扩建，扩建后佳乐麝香规模将达到1 万吨/年。基础化工方面，为了增强基础化工品种竞争优势，公司拟投资20 亿元建设年产20 万吨合成氨航天炉粉煤气化替代固定床工艺，预计建设期2 年。

    　　风险提示：在建项目不及预期、海外需求大幅下行。