本报告导读：

    　　公司Q2 业绩符合预期，三氯蔗糖开启涨价，维持增持评级。

    　　投资要点：

    　　维持增持评级。考虑到今年三氯蔗糖价格较低，但涨价已开启，下调公司24 年，上调25-26 年EPS 分别为1.24、2.00、2.37 元（原为1.42、1.71、2.02 元）。参考可比公司估值，给予25 年14.16 倍PE估值，上调目标价为28.33 元（原为27.04 元）。

    　　Q2 业绩符合预期，扣非归母净利同环比略增。公司公布24 年中报，24 年上半年实现营业收入25.38 亿（yoy-5.1%），归母净利润2.47 亿（yoy-38.74%）,扣非归母净利2.50 亿元（yoy-23.07%），其中Q2 单季度实现营收13.25 亿（yoy+2.6%，qoq+9.18%），单季度归母净利润1.18 亿元（yoy-25.4%，qoq-8.74%），扣非归母净利1.29 亿元（yoy+0.94%,qoq+6.42%）。盈利能力基本稳定，公司Q2 毛利率和净利率分别为20.15%/8.9%，分别同比-0.29pct/-3.24pct，环比-0.91pct/-1.75pct。

    　　三氯蔗糖价格战结束后开启涨价，麦芽酚价格保持良好表现。（1）三氯蔗糖：根据百川，8 月28 日多企业发布涨价函，三氯蔗糖价格从10 万元/吨上涨至15 万元/吨，涨幅为50%。需求方面，三氯蔗糖持续表现良好，根据海关数据，24 年1-7 月我国三氯蔗糖出口量为1.01 万吨，同比增长19%，其中7 月出口量为1473 吨，同比+26%。我们认为三氯蔗糖价格战已结束，未来涨价有望超预期。（2）麦芽酚：作为香精香料添加在乳制品、饮料、糖果、医药等领域，近两年需求增速相对稳定，其价格也表现良好。截止8 月30 日，乙基麦芽酚售价8 万元/吨，较24 年低位5.7 万元/吨提升明显。（3）安赛蜜：需求表现良好，价格战或接近后期。从出口需求来看，我国安赛蜜1-7 月出口量1.14 万吨，同比+32.38%，其中7 月出口1854吨，同比+32.4%，环比+9.3%。

    　　定远二期一阶段试生产，联合万华营养合作。公司完成了“定远二期项目第一阶段”主要项目工程建设的工作并陆续进入试生产状态。

    　　此外，公司与万华营养科技签署合作协议，优先将佳乐麝香装置进行技术升级和产能扩建，扩建后佳乐麝香规模将达到1 万吨/年。

    　　风险提示：在建项目不及预期、海外需求大幅下行。