投资要点

    　　导语：四季度业绩符合预期，甜味剂出口量同比增速转正

    　　事件：公司公告2023 年归母净利润为6.85-7.25 亿元，同比下降59.59%~57.23%。2023Q4 归母净利润为1.21-1.61 亿元，同比下滑66.57%~55.52%，环比变化-24.38%~+0.63%。

    　　市场竞争加剧，主要产品价格下跌，四季度归母净利润同比环比均下滑。甜味剂出口量保持增长，供给充足影响价格下跌。据百川盈孚，2023Q4 三氯蔗糖、安赛蜜、甲基麦芽酚、乙基麦芽酚市场均价为13.47/3.96/6.16/5.88 万元/吨，同比下降57%/44%/44%/26%，环比下降9%/7%/26%/10%。健康趋势下甜味剂需求高增速，Q4 出口量同比高增。据海关数据，2023Q4 三氯蔗糖/安赛蜜出口量共4868/4379 吨，同比增长35%/4%。传统旺季下煤炭涨价带动成本支撑增强，基础化学品价格环比涨多跌少。据百川盈孚，2023Q4 大秦港Q5500 动力煤均价为958 元/吨，同比下降33%，环比上涨11%。由于公司基础化工产品主要以煤炭为原料，受益于煤炭价格上涨成本支撑增加，基础化学品价格环比普遍上涨，2023Q4 三聚氰胺、硝酸、合成氨、硫酸、甲醛、双氧水市场均价分别为7039/2217/3685/246/1164/1001 元/吨，同比变化-12%/-14%/-14%/-10%/-13%/+23%，环比变动-1%/+17%/+17%/+31%/+1%/-25%。

    　　甜味剂海外去库已临近尾声，降息预期下海外需求有望好转。化工产品自2022下半年开始进入去库存周期，2023 年上半年甜味剂产品出口量均不同程度的下滑，据海关总署，2023H1 三氯蔗糖、安赛蜜、阿斯巴甜、甜蜜素、糖精出口量分别为7309/7013/8727/12795/7454 吨，同比下降0.4%/0.3%/19.8%/0.3%/ 0%。而进入下半年除因“致癌事件”而受影响的阿斯巴甜外，其余甜味剂出口量均出现不同程度的增长，2023H2 三氯蔗糖、安赛蜜、阿斯巴甜、甜蜜素、糖精出口量分别为9105/8475/9844/13955/8107 吨，同比变动+24.8%/+0.2%/-1.4%/+4.6%/+11%，甜味剂海外去库周期已临近尾声。在今年美联储降息预期下，全球消费品需求有望得到提振，甜味剂作为广泛运用在食品领域里的添加剂，因海外去库周期结束和终端消费需求改善，出口需求有望持续好转。

    　　23 年为公司上市以来首个各主要产品盈利均处于低分位的年份，甜味剂景气度有望触底回升，未来定远二期投产盈利增长，公司未来盈利中枢向上。当前时点公司主要产品三氯蔗糖、安赛蜜、甲乙基麦芽酚产品价格跌至近7 年的底部，而公司的成本优势能够保证在行业部分企业亏损的情况下保持盈利，具备度过行业下行周期的能力，看好未来需求回暖后公司充分受益于小产能出清。此外，23年定远二期规划投资约17 亿元，今明年逐步投产贡献业绩，未来规划布局天然甜味剂、膳食纤维、益生元、新能源材料等新赛道产品，长期成长路径清晰，看好公司核心产品盈利复苏以及新项目投产后的业绩增量。

    　　投资建议：公司是兼具优质赛道和产业链一体的稀缺标的，甜味剂产品需求高增速、景气度有望触底回升，定远二期构建平台化业务延伸，看好公司凭借产业链一体切入新的细分赛道成长为行业龙头，业绩中枢持续向上。预计2023-2025 年归母净利润为6.95/8.01/9.49 亿元，当前股价对应PE 为15.09/13.09/11.05，给予“买入”评级。

    　　风险提示：三氯蔗糖/安赛蜜/甲乙基麦芽酚等产品行业竞争加剧风险，定远二期建设不及预期风险，海外需求出现大幅衰退风险。