23H1 归母净利同比预降50%-55%，维持“增持”评级金禾实业于7 月14 日发布23H1 业绩预告，预计上半年实现归母净利3.85-4.25 亿元（扣非后3.05-3.45 亿元），同比降50%-55%（扣非后同比降61%-65%），主因上半年需求偏弱及产品价格同比回落。我们预计公司23-25 年归母净利9.4/11.5/14.5 亿元（对应EPS 为1.68/2.04/2.59 元），参考可比公司估值水平23 年Wind 一致预期平均18x PE，考虑公司目前阿洛酮糖体量仍较小，给予公司23 年16x PE，对应目标价26.88 元，维持“增持”评级。

    上半年代糖景气偏弱，计提股份支付费用亦影响盈利据海关总署，1-5 月国内三氯蔗糖出口0.6 万吨，yoy-2%，5 月出口0.11万吨，yoy-8%/qoq-20%，23H1 受海外去库存及终端需求偏弱等影响，代糖产品景气整体承压，据百川盈孚，23H1 安赛蜜/三氯蔗糖/甲基麦芽酚/麦芽酚乙基均价同比分别降28%/51%/18%/29%至5.65/20/9/6.9 万元/吨，其中23Q2 均价分别5.5/17/9/6.8 万元/吨（yoy-25%/-55%/-18%/-28%，qoq-5%/-26%/0%/-3%）；大宗化学品板块受需求偏弱等影响，上半年产品景气亦有所承压，另据公司公告，上半年确认股份支付费用约0.44 亿元，对盈利亦有所影响。

    代糖需求有望回暖并支撑盈利改善

    据百川盈孚，截至7 月14 日安赛蜜/三氯蔗糖/甲基麦芽酚/麦芽酚乙基价格4.5/14.5/9/6.5 万元/吨，较年初-33%/-48%/-18%/-16%，景气仍偏弱，但原材料价格亦持续下降，或有助于产品成本端减压，同时，我们预计下半年伴随代糖行业去库存接近尾声且低价下供给格局有望优化，无糖饮料需求量增长有望带动代糖景气回暖，并支撑产品盈利改善。

    加码生物合成产品，完善化学合成产品产业链

    22 年公司启动定远二期项目，投资99 亿元建设“生物—化学合成研发生产一体化综合循环利用项目”，打造基于合成生物学技术和绿色化学合成技术的新产品。公司1000 吨阿洛酮糖中试项目已建成投产，同时3 万吨DMF及4 万吨氯化亚砜产线的投产亦强化了三氯蔗糖产品的一体化产业链，扩大成本及供应稳定性优势。

    风险提示：代糖需求持续低迷风险，原材料大幅波动风险。