业绩回顾

    　　2021 年业绩符合我们预期

    　　金禾实业公布2021 年业绩：收入58.45 亿元，同比增长59.44%；归母净利润11.77 亿元，对应每股盈利2.10 元，同比增长63.82%，符合我们预期。

    　　2021 年扣非净利润9.95 亿元，同比增长74.51%。2021 年业绩大幅增长主要是新建5000 吨/年三氯蔗糖产能释放，以及三氯蔗糖、安赛蜜、麦芽酚和大宗化学品等价格上涨所致。公司拟以0.75 亿元-1.5 亿元自有资金回购公司股份，回购价格不超过55 元/股；拟每10 股派息6.5 元。

    　　2021 年公司食品添加剂收入同比增长59.3%至30.29 亿元，其中销量同比增长24.55%至3.12 万吨，毛利率同比下降2.68ppt 至33.57%，主要是1-3Q21 食品添加剂产品价格较低以及原材料价格大幅上涨所致。产品价格上涨带动大宗化学品收入同比增长61.7%至21.33 亿元，毛利率同比提升5.84ppt 至24.94%。2021 年境外收入同比增长63.53%至17.97 亿元，毛利率同比提升1.12ppt 至38.01%。

    　　4Q21 实现收入18.26 亿元，同/环比增长91.4%/18.2%，实现归母净利润4.64亿元，同/环比增长150.1%/69.2%，四季度业绩环比大幅增长主要是三氯蔗糖、安赛蜜和麦芽酚产品涨价贡献。根据百川资讯数据，4Q21 公司三氯蔗糖、安赛蜜和甲、乙基麦芽酚环比分别上涨80%/33%/49%/59%。4Q21 主营业务利润同/环比分别提升15.4/5.1ppt。

    　　发展趋势

    　　三氯蔗糖高景气持续，麦芽酚新产能投放提升市占率。目前公司三氯蔗糖报价45 万元/吨，市场成交价格38-42 万元/吨。随着消费者健康食糖意识提升，我们预计将驱动三氯蔗糖等甜味剂需求继续增长。三氯蔗糖行业竞争格局稳定，我们认为在环保压力和能耗控制下新建三氯蔗糖产能审批难度较大，同时除金禾实业外行业技改扩建产能相对较少，我们认为三氯蔗糖供需有望保持紧平衡，行业景气有望持续较长时间。同时随着公司技改扩增产能以及提升收率等，三氯蔗糖盈利能力有望进一步增强。目前公司麦芽酚产能5,000吨，新建5,000 吨产能已进入试生产状态，各项指标已基本达到预期，我们预计新产能的投放将进一步提升公司市占率。公司氯化亚砜二期项目主体工程已经建设完成，3 万吨/年DMF 项目正在推进相关行政审批工作，同时公司计划加快推进定远基地项目用地储备工作，为二期项目建设打下基础。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2022/23 年盈利预测不变，目前公司股价对应2022/23 年市盈率11.2/10.2x。我们维持目标价55 元，对应37%的上涨空间和2022/23 年15/14x 市盈率，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　三氯蔗糖、安赛蜜和麦芽酚价格低于预期，大宗化工品盈利大幅下滑。