公司2021Q1 归母净利润2.4 亿元，同比+111%，处在预告中位区间，符合市场预期。3 月公司第四代插混DM-i 车型上市，上海车展发布e 平台3.0、纯电车型EA1 和X Dream 概念车，公司目前处在明确的车型上行周期。2021 年公司在智能化领域的布局突破也值得期待。此外，比亚迪半导体预计于2021 年内申报上市，公司中性化战略稳步推进。继续重点推荐，维持A+H“买入”评级。

    　　事件：4 月28 日晚，公司发布2021 年一季报，对此我们点评如下：

    　　21Q1 归母净利润2.4 亿元，同比+111%，位于预告中位区间，符合预期。2021Q1单季度实现营收410 亿元，同比+108%；归母净利润2.4 亿元（预告2-3 亿元），同比+111%，归母净利率为0.58%，环比-1.0pct；扣非归母净利润-0.8 亿元，同比+83%，环比-103%。其中，比亚迪电子营收198.9 亿元，同比增长132.24%；归母净利润8.08 亿元，同比增长22.92%。

    　　毛利率12.6%，同比-5.1pcts，期间费用率稳步下降。公司21Q1 毛利率12.6%，环比-6.8pcts，同比-5.1pcts，主要系毛利率更低的比亚迪电子业务收入占比提升较高，且受上游原材料（包括锂电材料、大宗商品等）价格波动影响，汽车业务盈利仍有待提高。期间费用方面，公司Q1 期间费率10.3%，同比-6.7pcts。

    　　其中管理费用率为2.8%，同比-2.0pcts；销售费率3.0%，同比-0.4pct；研发费率3.0%，同比-0.9pct；财务费用率1.5%，同比-3.4pcts，主要系利息支出减少。

    　　现金流方面，21Q1 经营现金流+1.4 亿元，保持净流入。

    　　车型周期向上，二季度DM-i 释放在手订单。21Q1 公司电动汽车销售5.5 万辆，同比+147%（其中电动乘用车+148%、电动商用车+105%），燃油车销售4.9万辆，同比+26%。截至3 月底DM-i 系列在手订单约5 万辆，将于Q2 陆续交付。上海车展公司发布e 平台3.0、纯电车型EA1 和X Dream 概念车，其中预计纯电车型EA1 在今年Q3 上市，延续车型周期向上趋势。随着公司新车型放量下产能利用率提升，公司业绩有望环比提升。

    　　电动化技术引领行业，H 股融资赋能电动战略。2020 年3 月公司发布“刀片电池”技术，凭借高能量密度、低成本、高安全性引领行业，并搭载旗舰车型“汉”，年内产能顺利爬坡。同时动力电池也在2020 年持续突破外供，目前国内市场已配套长安、小康、北汽等车企，对海外获丰田定点，并有望供应福特、奔驰等全球知名车企；刀片电池也进入了一汽红旗外供配套。2021 年3 月，公司第四代插混DM-i 车型上市，主打燃油经济性，有望加速电动汽车对燃油车替代。比亚迪在年初已完成H 股 增发1.33 亿股，净募集资金298 亿港元（约248 亿元人民币），将持续加大对电动、智能化投入，保持行业技术领先地位。

    　　2021 年中性化战略扎实推进，智能网联化进展可期。目前比亚迪半导体已公告拟申报上市，后续公司动力电池等其他优质电动供应链板块也有望继续推进中性化。我们认为公司后续在电子电气架构、智能化方面有突破可能性。2020 年11 月，公司入股芯片、算法研发公司华大北斗6.93%股权，2021 年3 月公司入股Al 芯片地平线并签署战略合作协议，拟合作打造安全、可靠的智能网联汽车。公司在智能网联领域的深入布局预计将在长期持续推动价值重估。

    　　风险因素：新能源汽车销量不及预期风险；比亚迪DM-i 新平台车型销量不及预期风险；技术路线更迭风险；新能源汽车政策波动。

    　　投资建议：Q2 公司DM-i 车型订单持续释放，Q3 新纯电车型EA1 投放，公司有望延续车型向上周期。维持公司2021/2022/2023 年归母净利润预测49/75/103 亿元，当前A 股价格165.5 元，对应2021/22/23 年97/63/46 倍PE；H 股价格174.4 港元，对应2021/22/23 年84/55/40 倍PE。公司在新能源汽车领域技术领先，爆款车型“汉”带动品牌力明显提升，第四代DM-i 插混平台具备低油耗、低成本特点，有望推动公司电动销量迈向新台阶。当前供应链中性化战略稳步推进，比亚迪半导体、动力电池等先进电动零部件业务有望逐步兑现内在价值；近期H 股增发完成，资本持续赋能。比亚迪电子基本面亦持续向好。

    　　按分部估值，参照可比公司，给予公司造车/动力电池/控股比亚迪电子/电动供应链5000/3300/1000/500 亿估值，加总得公司合理价值9700 亿，对应目标价341元，维持公司（A+H 股）“买入”评级，继续重点推荐。