投资要点

    事件：公司发布2019 年半年报，报告期内公司实现营业收入179.6 亿元，同比增长15.8%；实现归母净利润3.83 亿元，同比下降34.0%，扣非净利润3.74 亿元，同比下降35.5%；实现经营性现金流2.46 亿元，同比实现大幅改善。

    点评：公司中报业绩低于市场预期，其中Q2 单季度收入和利润增速分别为10%和-36%；经营性现金流1.4 亿元。 利润下滑明显的主要原因是公司的销售和财务费用率有较明显的提升。销售费用率为7.55%，较去年同期提高0.82%，财务费用率2.32%，较去年同期提高0.92%；销售费用的上升主要由于加大器械市场开发、人员投入等增幅较大所致；而财务费用由于自去年2 季度起公司的供应链金融和公司债等大幅增加，且公司本期的融资利率较去年同期有所增加所致。

    器械业务延续高增长，药品板块增速放缓。医疗器械板块配送业务实现营业收入76.64 亿元，同比增长32.75%。公司目前已经拥有全国排名第二的器械分销网络。药品业务药品板块总收入102.24 亿元，同比增长5.49%。

    重点提升经营质量，经营性现金流表现良好。报告期内公司注重公司发展质量，调整了业务结构，对于不符合公司战略发展的业务板块和部分经营不善的公司股权置出，上半年以股权转让方式处置8 家子公司 ，清算注销2 家子公司。

    预计下半年仍将有部分子公司置出。于此同时，公司实现了连续4 个季度经营性现金流为正，且在本年度没有新增ABS 和ABN 的工具运用下完成，我们预计全年依然有望为正贡献。

    2019 为调整整合年，公司的长期成长空间广阔。自去年下半年起公司的经营重心已由外部扩张变为内部整合及提升经营质量，首要目标为实现现金流的转正，现已连续4 个季度实现；同时在多种措施下实现统一化管理，管理效益有望逐渐产生。公司是少有具有全国器械分销网络的商业公司，且以专业化推广为经营特色，未来受益于器械流通的市场集中度提升，长期成长空间广阔。

    盈利预测与投资建议：我们预计2019-2021 年公司的每股收益分别为0.61 元、0.77 元和0.94 元，我们给予公司2019 年16-18 的PE，对应目标区间9.8-11.0 元，维持“买入”评级。

    风险事件提示：整合工作不达预期，器械受行业政策影响降价风险。