投资要点

    业绩总结：公司2017 年实现营业收入233 亿元（+49.1%）、归母净利润10.1亿元（+70.7%）。2018Q1 实现营业收入71.3 亿元（43.2%）、归母净利润2.8亿元（-4%），上期公司实行新的账龄分析法（属于会计估计变更）导致利润增加，扣除此项因素影响归属于母公司净利率同比增长53.84%。

    业绩高速增长，器械、省外业务放量迅速。1）从业务条线看，公司2017 年药品总收入158.9 亿元（+25.4%），毛利率提升0.2 个百分点。医疗器械配送业务实现营业收入73.3 亿元，（+ 153 %），其中检验业务42.7 亿（+247%）、介入业务17.3 亿（+77.8%）、普耗及器械配送业务5.8 亿（+8.6%）、其它产品线业务7.4 亿（+203%）。受益两票制推行，器械业务毛利率提升0.8 个百分点。

    2）从区域分布来看，2016 年山东省内实现收入141.8 亿元（+19.4%），省外实现收入91.1 亿元（+265%）。

    已蜕变为全国性医药流通公司，完成31 个省份布局。公司外延扩张加速，截止2017 年底，公司业务已覆盖全国31 个省份，省外业务占收入比重由2016 年的23.9%提升至39.1%，可见公司增长的主要动力已从山东省内转向全国，打开山东省内医药流通的行业天花板。

    医院综合服务商模式运行良好，进入全国复制阶段。随着医药分家、降低药占比等医改政策的推进，医院对上游流通商的综合服务需求愈加丰富。在此背景下，公司2012 年在山东省内向各级医疗机构提供医疗器械和医用耗材配送服务，在省内建立了检验、介入、骨科等十余个事业部，业态由“配送+垫资”转型为“配送+代理+金融”一体的医院管家；目前公司山东省内综合服务业态发展良好，已进入全国复制阶段。

    进入并购后的内生整合期，预计资产负债表将逐季优化。2018 年是公司大规模并购的收官之年，即将进入整合期，为此，公司大量引进了行业内具有经验的高管团队，包括流通领域、IT、金融、资本市场的团队，开展供应链金融、信息化建设。随着整合推进，预计资产负债表将逐季优化。

    盈利预测与投资建议。预计2018-2020 年EPS 分别为0.89 元、1.18 元、1.54元，对应估值分别为17 倍、13 倍、10 倍，我们看好公司的全国布局及综合服务商转型战略，且公司新引入红杉资产和招商局资本两位战投，两位战投均以长期价值投资著称，侧面印证公司价值。维持“买入”评级。

    风险提示：并购公司业绩不及预期风险，业务整合不及预期风险。