事件:

    公司发布半年报,2016 年1-6 月,实现营业收入30.19 亿元,同比减少9.50%,归属于上市公司净利润3.78 亿元,同比增长15.46%,基本每股收益0.32 元,同时预告1-9 月净利润同比增长15%-25%。

    评论:

    1、原料价格持续下跌,毛利率继续提升,同时销量稳定增长。

    报告期内以尿素为代表的原料化肥价格继续同比大幅下降20%-30%,而公司产品凭借其渠道和品牌优势,以及产品结构调整,比如提升中微量元素肥料、作物专用肥料在产品中的占比,增加水溶肥的销售量等,产品价格下降幅度小于原料价格下降幅度,报告期内综合毛利率同比提高4.57 个百分点,达到27.24%。复合肥销量同比增长约14%至145 万吨左右。我们预计全年公司销量增速将保持在15%左右。

    2、粮食价格下跌使得农化服务进展低于预期。

    2016 年上半年,受国内粮食价格下降、国家玉米临储政策调整等因素影响,为了控制风险,公司相应地放慢了农业服务 模式推进速度,在现有的经营规模下,进一步提升经营管理水平、优化利润模式、提高风控标准,梳理制度流程,积极探索 更稳定且易于复制的商业模式。在下游方面,公司积极开展订单农业,提高经营效率。 预计全年农化服务覆盖面积20-30 万亩,与去年基本持平,预计每亩利润60-80 元。我们认为农化服务短期受行业影响低于预期不妨碍未来公司该模式的推广,未来随着土地流转的加速以及种植大户的不断增加,公司农化服务业务空间巨大。公司计划未来将在农化服务领域成立合资公司100 家,投资200亿,服务耕地2000 万亩,农场主20000 个。而据测算,我国仅东北地区种植+产出净利润合计将超过千亿,公司作为在该领域起步较早的企业,未来有望在千亿盛宴中分享相对较大的比重。

    3、盈利预测和投资评级

    我们预计公司2016-2018 年EPS 分别为0.64 元、0.78 元和0.94 元,对应的PE 分别为20 倍、16 倍和13 倍,公司业绩增速尤其是农化服务短期受制于粮食价格的低迷,但我们看好长期发展,给予“谨慎推荐”评级。

    风险提示

    销量低于预期,农化服务业务进展缓慢。