投资要点事件:史丹利发布2016 年一季报,公司2016 年一季度实现营业收入14.11 亿元(-13.79%),实现归属母公司净利润1.51 亿元(+18.31%)。

    原材料价格下跌带动产品价格下跌,利润率达历史新高。一季度公司营业收入同比下滑的主要原因是产量售价下降,而售价下降的主要原因则是上游原材料价格、尤其是磷肥价格的大幅下滑。根据我们监测的数据,55%粉状磷酸一铵一季度末单吨价格为1925 元,同比去年下降10%;尿素一季度末单吨价格为1250 元,同比去年下降24%;钾肥基本稳定。顺应种植链周期下行,公司产品售价下调,但销量保持13%增长,同时毛利率继续提升至26.08%,同比增长5.81 个百分点,净利率提升至10.67%,同比增长2.86 个百分点。三项费用中除销售费用增加0.27 亿元之外,其他项均持平。

    应收账款较2015 年年底进一步回落,部分减值冲回。从资产负债表看,公司一季度末应收账款2.87 亿元,环比下降29.3%,三季度增值税恢复征收使得销售提前带来的应收账款进一步回落。随着应收的减少,部分计提的减值损失冲回,减值余额为-0.06 亿元。

    粮价下行背景下复合肥业行业承压,复合肥主业逆势而生。由于政府今年推动临储收购政策市场化步伐加快,玉米价格预期大幅下行,作为重要的主粮其价格对农民种植收益的影响是不可忽视的,我们认为在种植板块周期下行的背景下复合肥行业必将面对更多挑战;但对每个公司个体而言,危与机并存,优质公司趁行业利润整体承压之时凭借成本与渠道优势继续侵蚀中小型企业份额的机遇仍在。史丹利凭借多年深耕大田作物的经验与渠道,原材料价格下行也给稳定毛利水平带来可能,我们维持对公司复合肥主业今年价降量增、利润增速保持稳定的乐观展望。公司预计2016 年上半年可实现净利润增长区间为15-25%。

    农业服务转型战略坚定,梳理系统与加强能力是重点方向。史丹利农服子公司2015 年提供服务覆盖30 万亩农田,拥有粮食烘干能力55 万吨/年,其中讷河市史丹利聚丰农业服务有限公司已开始贡献利润202.6 万元,农业服务模式逐步成型;截止目前,史丹利已设立农服子公司16 家,区域涉及东北、华北及西北等种粮大县/市,今年将在前期探索的基础上,逐步树立平台系统与加强服务能力,农服转型成长十分值得期待。

    以稳定增长的复合肥主业为基础,种植服务初露峥嵘为新的利润贡献点,史丹利是大种植板块中优质的成长标的。我们预计公司2016-2017 年实现净利润7.44 亿元、8.96 亿元,EPS 为1.28 元、1.54 元,全面摊薄EPS 分别为0.64 元和0.77 元,同比增长21.25%和20.42%,给予25X2017PE,目标价38.5 元,维持“买入”评级。

    风险因素:(1)农业服务转型前期投入人力及费用大,短期收益可能不达预期;(2)下游单质肥价格反弹过快,利润增速低于预期的风险。