事件:

    围海股份公布2013年年报:2013年公司实现营业收入16.21亿元,比上年同期增长15.81%,实现营业利润1.37亿元,比上年同期增长16.58%,实现归属于母公司的净利润0.96亿元,比上年同期增长10.97%,对应EPS为0.32元,基本符合我们此前的预期。

    公司2013年末利润分配预案:向全体股东每10股派发现金红利1.50元(含税),送红股0股(含税),不以公积金转增股本。

    点评:

    公司2013年实现主营业务收入16.21亿元,同比增长15.81%,基本符合我们的预期:1)分季度来看,公司2013年Q1、Q2、Q3、Q4分别实现收入2.28亿元、2.99亿元、4.28亿元、6.66亿元,同比增速为12.69%、-16.18%、57.97%、16.94%,公司从下半年开始收入加速;2)分区域来看,公司2013年在华东、华南、东北、西北地区分别实现收入15.60亿元、0.17亿元、0.30亿元、0.16亿元、0.02亿元,其中华东、华南地区较去年同期增长14.35%、95.75%,东北、西北地区较去年完全是新的增量;3)分业务结构来看,公司2013年工程承包业务和技术服务业务分别实现收入15.89亿元、0.17亿元,较去年同期增减13.72%、15.18%。具体而言,在工程承包业务中,城市防洪工程、水库工程、河道工程、海堤工程、其他工程分别实现收入0.28亿元、0.30亿元、1.71亿元、12.97亿元、0.64亿元,较去年同期增减-66.35%、-46.14%、272.10%、11.05%、117.10%。

    得益于BT项目与总承包项目较高的毛利率,公司的综合毛利率略有提升。2013年公司实现综合毛利率18.87%,较去年同期提升1.30%,实现净利率6.33%,较去年同期下降0.06%:1)分季度来看,公司2013年Q1、Q2、Q3、Q4分别实现综合毛利率18.07%、16.52%、17.55%、21.05%,较去年同期提升1.16%、1.20%、0.50%、1.58%。公司Q4季度毛利率创历史新高,主要源于Q4技术服务业务收入占比的提升;2)分区域来看,公司2013年在华东实现综合毛利率18.11%,较去年同期增长0.46%;3)分业务结构来看,公司2013 年工程承包业务、技术服务业务、其他业务分别实现毛利率17.94%、46.55%、100%,工程承包业务毛利率的提升以及毛利率较高的其他业务收入占比的提升是综合毛利率提升的主要原因。具体来看,在工程承包业务中,城市防洪工程、水库工程、河道工程、海堤工程、其他工程分别实现毛利率7.42%、7.15%、7.88%、20.11%、46.55%,较去年同期增减0.72%、2.77%、0.76%、1.38%、-7.75%。

    2013年公司的期间费用占比为6.53%,较去年同期提升1.34%。源于管理费用占比与财务费用占比的提升,公司2013年的期间费用占比较去年同期提升1.34%,具体来看:1)公司2013年实现管理费用占比4.14%,较去年同期提升0.53%,主要是由于管理人员人均薪酬的提升;2)公司2013年实现财务费用占比2.39%,较去年同期提升0.81%,BT项目对公司资金的占用是财务费用上升的主要原因。

    公司2013年的每股经营性现金流净额为0.21元,较去年同期有所好转。分季度来看,公司2013年Q1、Q2、Q3、Q4的每股经营性现金流净额分别为-0.50元、-0.15元、0.27元、0.59元,呈现逐季改善的趋势。从收、付现比的角度来看,公司2013年的收、付现比分别为70.95%、72.91%,较去年同期提升3.66%、1.97%,收现比的回升是现金流改善的主要原因。

    盈利预测与评级:根据2013年新签合同、收入、在手合同等情况,我们调整了盈利预测假设:1)略微上调海堤工程施工业务的收入增速;2)略微上调海堤工程业务的毛利率;3)略微下调财务费用占比,据此公司2014-2016年EPS调整至0.45元、0.57元、0.68元,对应的PE分别为26倍、20倍、17倍,首次给予公司“增持”评级。

    风险提示:项目回款不达预期、新签订单不达预期