投资要点

    业绩接近预增中缘，符合预期。西陇化工2011年前三季实现收入9.6亿元

    （同比增长13%），净利润6130万元（同比增长20%），全摊薄EPS 0.31元， 接近半年报披露预增15%-30%的中缘，符合我们的预期。其中三季度单季 销售收入3.2亿元（同比增长12%），净利润1890万元（同比增长lg%）。

    电子级试剂盈利稳定，化工原料略有波动。公司2011年三季度单季毛利率 17.3%，比上半年18.8%有所下滑。根据我们渠道调研了解的信息，公司单 季度毛利率波动主要受化工原料和通用化学试剂业务毛利率波动的影响

    （2010年该业务占收入比重68%，占毛利贡献54%）。公司2011年前三季 综合毛利率18.3%，随着四季度电子级化学试剂占比的提升，我们预计公司 全年毛利率将符合我们18.6%的预期。

    自有资金建设产能明年有望投产。根据我们渠道调研了解的信息，公司前期 自有资金投入建设的成都子公司二期项目（新增产能3000-4000吨）和老厂 区汕头厂房扩建（新增产能4000-5000吨）等项目将于2012年初逐步投产 （主要做电子级化学试剂）。募投项目新增5万吨PCB化学试剂和1万吨超 净商纯化学试剂产能有望于2012年下半年开始小量投产（预计投产比率在 20%左右）。新增产能的投放将有效缓解公司目前的产能瓶颈。

    高端产品占比提升改善盈利能力。截至2011年上半年，公司PCB用化学试 剂毛利率27.6%、超净高纯化学试剂毛利率33.6%，远高于公司平均毛利率 水平。随着2012年高端产品产能的逐步投放，高端产品销售占比的提升有 望提升公司综合毛利率水平。

    风险因素。宏观经济形势恶化的风险、下游液晶面板投产速度慢于预期的风 险等。

    维持“买入”评级。公司2010年EPS为0.36元，我们维持公司2011-2013 年的EPS预测0.45/0.65/0.93元f37%CAGR)。考虑到公司PCB用化学试剂 和超净高纯化学试剂的成长潜力，我们维持公司18元的目标价（相当于2012 年28倍PE，1.4倍PEG），维持公司“买入”评级。