业绩低于预期，1-3Q2012净利润同比下降73.50%：

    1-3Q2012公司实现营业收入54.66亿元，同比增长13.25%；归属于母公司的净利润5587万元，同比下降73.50%；扣非后净利润为5207万元，同比下降73.54%。全面摊薄后EPS为0.23元，公司业绩低于我们之前EPS 0.35元，同比下降60%的预期。公司预计2012年全年归属母公司净利润变动幅度为-60.12%至-72.09%，EPS为0.29-0.42元。

    3Q单季度业绩继续大幅下滑，净利润同比下降88.41%：

    从单季度拆分看，3Q2012公司营业收入17.00亿元，同比下降3.10%，远低于二季度的14.96%；而归属于母公司的净利润为928万元，同比下降88.41%，低于二季度的-73.44%；扣非后三季度单季净利润为1024万元，同比降低86.59%。公司3Q利润下降的主要原因是1）报告期内受宏观经济波动影响，公司销售增速下降，对公司赢利带来不利影响。2）7-8月原材料黄金、铂金价格震荡下行，公司存货较多、成本较高，导致公司毛利率大幅下滑（3Q单季度毛利率下滑5.95个百分点至6.44%，但受益于9月金价上涨，较2季度5.12%的毛利率环比有所改善）。3）9月份金价上涨，公司黄金租赁业务引起3Q单季度公允价值变动损益亏损2777万元，较去年减少3203万元（去年同期为盈利427万元）。

    毛利率大幅下滑，期间费用率基本持平：

    1-3Q2012公司综合毛利率下降5.23个百分点至5.69%。公司毛利率大幅下滑主要是由于1-8月，黄、铂金价格震荡下行，在金价下跌过程中，公司成本核算采用加权平均法有所滞后，公司原来库存单价偏高，导致结转库存单价较高，从而影响了毛利率。而期间费用率同比下降0.07个百分点至3.34%，其中销售/管理/财务费用率分别同比变化0.02/0.01/-0.11个百分点至1.89%/0.73%/0.72%，财务费用率下降幅度有所减少（1H2012同比下降0.43个百分点），主要系公司发行10亿元债券，利息支出增加所致。

    短期估值较高，下调至中性评级：

    我们调整公司2012-14 年EPS分别为0.35/0.45/0.52 元（之前为0.39/0.56/0.71元），以2011年为基期未来三年CAGR-20.6%，认为公司合理价值为15.0元，对应2013年33X市盈率。中长期来看，公司产业链完整且存在上游打通矿物产地、下游拓宽业务品类的可能性，而公司大股东增持也体现了其对公司长期发展的信心；但短期估值较高，且决定公司业绩的“天时地利人和”因素均不具备，下调至中性评级。

    风险提示：黄金价格大幅下滑导致大额存货跌价准备。