业绩符合预期，1Q2012净利润同比下降56.51%：

    1Q2012公司实现营业收入21.13亿元，同比增长29.29%，符合我们之前一季报收入30%的增速预期；归属于母公司的净利润3045万元，同比下降56.51%；扣非后净利润为2747万元，同比下降56.31%。公司一季度全面摊薄后EPS=0.127元，符合我们在公司发布业绩快报后的预测。公司净利润下降幅度较大，主要原因为2012年春节前夕公司销售旺季期间，公司黄、铂金饰品库存较多，金价短期跌幅较大，对公司盈利带来不利影响。公司预计2012年1-6月归属于上市公司股东的净利润比上年同期下降幅度为25%-45%。

    金价下跌导致毛利率大幅下滑，费用控制能力略有提升：

    1Q2012公司综合毛利率同比大幅下降4.01个百分点至5.54%，我们认为主要原因是在金价下跌过程中，公司成本核算采用加权平均法有所滞后，因此营业成本增速远超收入增速，导致毛利率有所下滑（1Q2012公司收入同比增长29%，而营业成本增速高达35%）。报告期内，公司期间费用率同比下降0.54个百分点至3.03%，其中销售/管理/财务费用率同比分别变化0.07/-0.05/-0.57个百分点至1.71%/0.71%/0.61%。公司销售费用率略有上升，主要是由于公司经营规模扩大所致；而财务费用率大幅下降，主要是由于公司发行股票，本年度借款金额较去年同期减少，相应利息支出减少所致。

    公允价值变动及投资收益同比下滑较大，影响当期净利润：

    报告期内，公司公允价值变动损益为亏损2976万元，主要是由于一季度归还上期黄金租赁，相应上期确认的公允价值变动损益转出所致；而投资收益为2457万元，主要是由于一季度归还上期黄金租赁，黄金价格租赁期间下跌，相应的公允价值变动损益转入所致。上述两者合计为亏损519万元，较去年同比下降1243万元，影响税后净利润932万元。

    维持中性评级，二季度业绩仍有压力：

    我们略下调公司全年毛利率水平到9.3%（之前为10.2%），下调2012-14 年EPS 分别至1.12/1.33/1.66 元（之前为1.24/1.53/1.85 元），以2011 年为基期未来三年CAGR16.7%。给予公司未来六个月22.4 元的目标价，对应2012 年20X 市盈率。尽管公司身处行业前景较为明朗的黄金珠宝行业，但短期决定公司业绩的条件均不具备“天时地利人和”因素。在未来3-6 个月内，国际金价若无大幅反弹至1700 美金/盎司以上，则黄金珠宝股将受到一定压制，因此我们维持公司中性评级，建议投资者回避短期股价风险。中长期来看，公司产业链完整且存在上游打通矿物产地、下游拓宽业务品类的可能性，股价若急跌至18 元以下，具有一定安全边际。

    风险提示：黄金价格大幅下滑导致大额存货跌价准备，公司短期释放动力业绩不足。