事件：索菲亚发布2024 年半年报。2024H1 公司实现营业收入49.29 亿元，同比增长3.91%；归母净利润5.65 亿元，同比增长13.01%；扣非后归母净利润5.31 亿元，同比增长13.41%。其中，2024Q2 公司实现营业收入28.18 亿元，同比下降4.11%；归母净利润3.99 亿元，同比增长0.97%；扣非后归母净利润3.75 亿元，同比下降0.90%。

    　　米兰纳保持快速增长趋势，连带率提升带动索菲亚客单价向上分品牌看，1）索菲亚品牌：24H1 索菲亚品牌实现营收44.43 亿元，同比增长3.89%；其中，工厂端平均客单价2.37 万元，同比增长27.04%，我们分析主要得益于橱柜及木门连带率提升。截至24H1，索菲亚品牌拥有经销商1811 位，专卖店2552 家。2）米兰纳品牌： 24H1米兰纳品牌实现营收2.39 亿元，同比增长42.59%；其中，工厂端平均客单价1.43 万元。截至24H1，米兰纳品牌共有经销商530 位，专卖店553 家，大众市场开拓顺畅。3）司米品牌：24H1 司米品牌拥有经销商165 位，专卖店171 家。4）华鹤品牌：24H1 实现营收0.71 亿元，同比增长3.83%。截至24H1 共有经销商276 位，专卖店281家,24H2 将继续招优质经销商、强化终端赋能，推进装企、拎包、电商等新渠道建设开拓新流量。

    　　分品类看，橱柜、木门通过整家套餐实现较快增速，24H1 衣柜及配套、橱柜及配件、木门收入分别为39.09、6.10、2.63 亿元，同比分别增长0.84%、26.79%、17.72%。

    　　整装渠道引领增长，经销商渠道实现稳增

    　　分渠道看，1）24H1 经销商渠道实现营收39.13 亿元，同比增长1.19%；2）直营渠道实现营收1.59 亿元，同比增长37.42%；3）大宗渠道实现营收7.33 亿元，同比增长14.68%。公司将通过高端零售、工程项目和经销商等形式持续开拓海外市场。此外，整装渠道实现营收同比增长43.63%，截至24H1，公司已合作装企数量256 个，覆盖全国189个城市及区域。24H1 整装收入持续高增，公司整装渠道摸索已初步成功，将持续同步发展经销商整装+直营整装，经销商将积极开拓当地区域装企，并通过多品牌、多品类进行布局。

    　　产品结构优化+持续提质增效，Q2 毛利率与净利率同环比改善盈利能力方面，24H1 公司毛利率为35.76%，同比增长0.97pct，其中，24Q2 毛利率为38.11%，同比增长2.37pct。24H1 公司毛利率显著提升，主要系1）定制类品类占比提升，产品结构优化；2）提质增效成功凸显，板材利用率、人效提升。期间费用方面，24H1 公司期间　　费用率为20.85%，同比下降0.83pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为10.02%/6.97%/3.89%/-0.03%，同比分别增长-0.12/0.02/-0.09/-0.63pct。其中，24Q2 期间费用率为18.21%，同比增长0.54pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为9.93%/6.20%/2.12%/-0.03%，同比分别增长0.48/0.46/-0.19/-0.20pct。24H1 公司期间费用率同比下降，主要系降本增效下公司生产效率提升，费用实现精细化管理。

    　　综合影响下，24H1 公司净利率为12.05%，同比增长1.22pct；其中，24Q2 公司净利率为14.91%，同比增长0.97pct。

    　　投资建议：索菲亚坚定推进“全渠道、多品牌、全品类”战略，渠道精细化管理、整家定制战略升级引领零售渠道积极变革，整装等新渠道加速拓展，市占率有望进一步提升。我们预计索菲亚2024-2026 年营业收入为124.13、135.60、145.96 亿元，同比增长6.40%、9.24%、7.64%；归母净利润为14.16、15.59、16.79 亿元，同比增长12.24%、10.16%、7.67%；对应PE 为9.1x、8.2x、7.6x，给予24 年15.14xPE，目标价22.25 元，维持买入-A 的投资评级。

    　　风险提示：地产复苏不及预期；行业竞争加剧风险；改革成效不达预期风险；原材料价格上涨风险