事件：24Q1 业绩表现靓丽。24Q1 实现营业收入21.11 亿元，同比+16.98%；实现归母净利润1.65 亿元，同比+58.59%；扣非后归母净利润1.56 亿元，同比+73.81%。

    　　24Q1 业绩表现靓丽，扣非利润位于此前预告中枢以上。

    　　利润率持续改善，信用减值损失造成一定拖累。23 年公司毛利率同比+3.16pp 至36.15%；净利率同比+1.76pp 至11.34%；期间费用率同比-0.24pp 至20.26%；其中，销售费用率-0.28pp 至9.66%；管理费用率（含研发费用率3.54%）同比+0.19pp 至10.14%；财务费用率同比-0.16pp 至0.46%。降本增效及零售渠道、衣柜产品占比提升等因素带动毛利率上行，期间费用控制效果良好。减值损失对利润端造成一定拖累，其中信用减值损失1.86 亿元，较22 年增加1.5 亿元，若剔除异常信用减值损失，归母净利润率达到12%。单Q4 毛利率同比+4.07pp 至37.42%；净利率同比+1.82pp 至9.63%；期间费用率同比-1.72pp 至19.59%。

    　　期间费用控制得当，盈利能力同比大幅改善。24Q1 毛利率同比-0.63pp 至32.62%；销售净利率同比+2.47pp 至8.24%。期间费用率同比-3.43pp 至22.3%；其中，销售费用率-1.14pp 至10.14%;管理费用率同比-1.17pp 至12.15%；研发费用率同比-0.24pp 至4.14%;财务费用率同比-1.13pp 至0.01%。降本增效持续深化下，公司销售及管理费用率下降明显；财务费用得益于借款结构优化显著改善（24Q1 财务费用同比-99.2%）；整体期间费用控制得当。

    　　现金流受经销商考核口径调整影响下降较多，营运效率提升。现金流方面，24Q1 实现经营现金流-10.19 亿元，同比-629.15%；销售现金流/营业收入同比-44.48pp 至91.24%。现金流下降较多主要原因为经销商考核口径改变，导致销售商品、提供劳务收到的现金较上年同期减少（24Q1/23Q1 分别为19.26/24.31 亿元），剔除该影响因素，销售现金流同比增长。营运效率方面，24Q1 净营业周期-0.45 天，同比下降11.96 天；其中，存货周转天数38.58 天，同比下降8.61 天；应收账款周转天数41.75 天，同比下降20.98 天；应付账款周转天数80.78 天，同比下降17.63 天。

    　　投资建议：公司整家战略不断深化，驱动客单价显著提升；品牌矩阵优化后定位清晰，为后续增长提供动力，行业承压下仍具有较强韧性。我们预期公司2024-2026年归母净利润15.05、16.58、18.17 亿元，对应PE 为11、10、10 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：下游需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；原材料价格大幅波动风险