事件：

    　　索菲亚4 月12 日发布2023 年度报告：2023 年公司实现营业收入116.66亿元/同比+3.95%，归母净利润12.61 亿元/同比+18.51%，扣非归母净利润11.35 亿元/同比+21.06%；2023Q4 实现营业收入34.65 亿元/同比+5.37%，归母净利润3.09 亿元/同比+18.40%，扣非归母净利润2.29 亿元/同比+22.82%。

    　　投资要点：

    　　木门收入持续增长，衣柜品类稳步提升。分产品看，2023 年木门实现收入5.89 亿元/同比+35.73%，占营业收入比重为5.05%；衣柜及其配套产品实现收入94.11 亿元/同比+2.54%，占营业收入比重为80.66%；橱柜及其配件实现收入12.44 亿元/同比-2.23%，占营业收入比重为10.66%。

    　　坚持“全渠道”战略，多渠道引入流量。

    　　1） 分渠道看，2023 年经销商/直营/大宗渠道营业收入分别为96.27/3.15/14.51 亿元，同比分别+4.36/+13.58/-4.86%，占收入比重分别为82.52/2.70/12.44%，同比分别+0.32/+0.23/-1.15pct。持续深耕大宗市场，开拓非地产类工程业务，布局海外市场，合作顶级开发商和承包商。

    　　2） 整装保持增长，全方位展现公司实力。公司整装渠道建设持续发力，实现营业收入同比增长67.52%，2023 年末，已合作装企数量221 个，较2023Q3 末净增加19 个；覆盖全国185 个城市及区域，较2023Q3 末净增加12 个。积极拥抱整装，与整装企业双向赋能。

    　　多品牌战略持续覆盖市场，全品类整家稳步推进客单价提升。

    　　1）2023 年，索菲亚品牌营业收入105.52 亿元/同比+10.96%，工厂端平均客单价1.96 万元/同比+6.30%；索菲亚在整家定制3.0 战略的迭代下，进行康纯整家环保升级，客单价持续提升，开拓橱柜、卫浴、门窗和墙地市场。

    　　2）2023 年，米兰纳营业收入4.72 亿元/同比+47.24%，工厂端平均客单价1.39 万元/同比+6.57%；2023 末，经销商较2022 末净增49位，专卖店净增176 家，米兰纳品牌下沉蓝海市场，升级“新一代·5A硬核整家”战略，为业绩增长增添动力；

    　　3）司米品牌全新定义“高端整家定制”，全面推进从整体厨房向高端整家定制转型战略升级，2023 年末衣柜上样门店较2022 年末增加81 家，终端门店逐步向整家门店转型；

    　　4）华鹤品牌2023 年营业收入1.63 亿元，确定整家定制的发展战略，打造具有东方意境的门墙柜一体化模式高端整家定制。

    　　“提质增效”效果明显，费用控制精细管理。1）2023 年毛利率14.97%/同比+3.28pct，分产品看，衣柜/橱柜/木门毛利率分别为37.35/24.75/29.77%，同比+3.43/-0.43/+5.82pct。加快数字化转型，提高运营效率，促使毛利率进一步提升。2）2023 年，公司销售/管理/ 财务/ 研发费用率为9.66/6.6/0.46/3.54% ， 同比分别-0.3/-0.15/-0.16/+0.35pct。公司期间费用实行精细化管理，费用率保持稳定，坚持科技创新，加大研发投入使得研发费用率增加。

    　　盈利预测和投资评级：考虑地产环境承压，我们调整盈利预测，预计2024-2026 年公司营业收入130/144/159 亿元， 归母净利润14.82/16.53/18.40 亿元，对应PE 估值为10/9/8 x。2023 年公司分红比例75.46%，较2022 年提升约16 pct，公司大幅度提升分红比例积极回馈股东。公司多品牌、全品类、全渠道”的大家居战略持续推进，各品牌稳健发展释放经营动力，维持“增持”评级。

    　　风险提示：地产行业发展不及预期，整装市场消费不及预期，行业竞争加剧，流量转化不及预期，品类扩张不及预期。