业绩简评

    　　4 月11 日公司发布2023 年报，23 年公司实现营收116.7 亿元，同比+4.0%；归母净利润12.6 亿元，同比+17.9%。其中4Q 实现营收34.7 亿元，同比+5.4%，实现归母净利/扣非归母净利3.1/2.4亿元，同比+16.1%/+29.8%。分红为每10 股派现10 元（含税），股息率超6%。

    　　经营分析

    　　主品牌4Q 收入增长超15%，品类+渠道扩张成效显著：分品牌来看，索菲亚品牌23 年收入同比+11.0%至105.5 亿元，依托品类连带销售，其客单价同比+6.3%，已成为重要增长驱动力。其中4Q 索菲亚品牌收入同比增长超15%，整装渠道贡献显著，已合作装企达221 个。米兰纳品牌23 年收入同比+47.2%至4.7 亿元，其中4Q 收入同比+22.6%至1.5 亿元。而司米品牌仍处渠道调整期，23 年收入有所下降，华鹤品牌同比相对稳定。分渠道来看，经销/直营/大宗渠道23 年收入分别同比+4.4%/+13.6%/-4.9%至96.3/3.1/14.5亿元，整体来看，在行业承压的情况下，零售渠道表现依然稳健。

    　　毛利率改善明显，经营利润优异：公司23 年毛利率同比+3.2pct至36.2%，4Q 毛利率同比+4.1pct 至37.4%，主因供应链成本优化叠加木门、橱柜业务规模效应逐步体现。费用率方面，23 年公司整体期间费用率同比-0.3pct 至20.3%，其中4Q 费用率控制较优，4Q 销售/管理/研发费用率分别同比-0.9/-1.0/+0.2pct 至9.2%/6.6%/3.3%。此外，23 年公司计提各项减值损失合计3.1 亿元，若剔除减值影响，公司净利率水平已超13%，盈利表现优异。

    　　战略清晰有效，逆势增长可期：公司近来年始终坚定推进“多品牌、全品类、全渠道”的大家居发展战略，在组织架构、渠道架构可较好匹配战略推进的情况下，整体执行效果较为理想，也为公司后续在行业需求整体承压的背景下进一步稳健增长理顺了发展路径。具体来看，公司索菲亚事业部有望依托橱柜、木门品类连带率提升带动主品牌客单价稳步提升；整装事业部依托运营经验逐步丰富，进一步加大装企合作数量，后续保持较快增长依然可期；米兰纳事业部依托性价比优势持续推进渠道下沉，渠道扩张仍具较大空间，有望持续提升中低端价位段份额。整体来看，公司战略思路清晰，增长驱动力依然较多，后续逆势增长可期。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　我们预计公司24-26 年EPS 为1.54/1.79/2.02 元，当前股价对应PE 分别为10/9/8 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　原材料大幅上涨，整装渠道竞争加剧；子品牌发展不畅。