事件：索菲亚发布 2023 年三季报。公司23Q1-3 实现营业收入82.00 亿元，同比增长3.36%；归母净利润9.52 亿元，同比增长18.54%；扣非后归母净利润9.06 亿元，同比增长20.62%。其中23Q3 公司实现营业收入34.57 亿元，同比增长9.64%；归母净利润4.53 亿元，同比增长15.63%；扣非后归母净利润4.38 亿元，同比增长14.35%。

    三大品牌持续发力，整装渠道保持高增

    分品牌看，1）索菲亚品牌23Q1-3 实现收入73.96 亿，同比增长9.26%，其中23Q3 实现收入31.19 亿，同比增长15.65%，专卖店2773 家，客单价达19352 元，同比增长6.72%。2）米兰纳23Q1-3 实现收入3.20 亿，同比增长63.01%，23Q3 实现收入 1.52 亿，同比增长69%，专卖店487 家（较年初增加149 家），客单价达14343 元，同比增长13.65%。3）司米持续转型，23Q3 末门店数252 家，整家产品平均客单值达40468 元，同比增长10.79%，定位高端的司米品牌经销商切换渐至尾声，未来有望进一步拓展整家产品目标客群。4）截止到23Q3 末，华鹤品牌拥有经销商279位，较2023H1 减少42 位，专卖店282 家，较2023H1 减少41 家。

    分渠道看，1）23Q1-3 整装渠道实现收入12.87 亿，同比增长86.40%，截止到23Q3 末直营整装事业部合作装企数量达到202 个，覆盖173个城市及区域，随着覆盖城市广度进一步提升，看好整装渠道业绩放量。2）大宗业务渠道坚持优化客户结构，优质客户收入贡献保持稳定，并且公司持续布局海外市场，通过高端零售、工程项目和经销商等形式，已为全世界超过30 个国家和地区客户提供一站式全屋定制解决方案。

    降本增效叠加原材料价格下降，盈利能力持续提升毛利率方面，23Q1-3 公司综合毛利率为35.62% ， 同比增长2.78pct，23Q3 综合毛利率为36.76%，同比增长2.58pct。我们分析毛利率同比增长主要系1）板材利用率回升，包括淘汰落后花色、加强新花色审批等，精简SKU；2）原材料成本下降。

    期间费用率方面，23Q1-3 公司期间费用率为20.53%，同比下降0.37pct；23Q3 公司期间费用率为18.96%，同比增长0.87pct，其中销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为 9.42%/6.08%/3.19%/0.27% ， 同比分别+0.88/+0.27/+0.06/-0.35pct,期间费用率整体保持稳定。

    投资建议：索菲亚坚定推进“全渠道、多品牌、全品类”战略，渠道精细化管理、整家定制战略升级引领零售渠道积极变革，整装等新渠道加速拓展，市占率有望进一步提升。我们预计索菲亚2023-2025 年营业收入为118.86、136.18、157.36 亿元，同比增长5.91%、14.57%、15.55%；归母净利润为13.52、15.98、18.31亿元，同比增长27.04%、18.21%、14.55%，对应PE 为12.1x、10.3x、9.0x，给予23 年16.6xPE，目标价24.65 元，维持买入-A 的投资评级。

    风险提示：地产复苏不及预期；行业竞争加剧风险；改革成效不达预期风险；原材料价格上涨风险。