投资要点：
公司发布2023 年三季报，业绩表现符合预期。2023Q1-3 实现收入82 亿元，同比增长3.4%；实现归母净利9.52 亿元，同比增长18.5%；扣非净利润9.06 亿元，同比增长20.6%；2023Q3 单季收入34.57 亿元，同比增长9.6%，归母净利润4.53 亿元，同比增长15.6%，扣非净利润4.38 亿元，同比增长14.4%。
整装新渠道增长拉动力强，索菲亚整家战略推进，拉动客单价增长，整体收入增长表现稳健：
1）零售渠道：公司持续深化“多品牌、全品类、全渠道”战略结构，各品牌持续释放业绩动力。分品牌看，整家营销进一步推进，继续带动客单价持续向上。索菲亚品牌2023Q1-3收入73.96 亿元，同比增长9.2%，其中Q3 索菲亚品牌收入31.19 亿元，同比增长15.6%，2023Q1-3 平均客单价19352 元，同比增长6.7%；在整家定制3.0 战略的迭代下，套餐营销逐步深化，客单值持续向上带动增长。米兰纳品牌2023Q1-3 收入3.20 亿元，同比增长63.3%，其中单Q3 米兰纳收入1.52 亿元，同比增长68.9%，2023Q1-3 平均客单价14343 元，同比增长13.7%；米兰纳为新拓展品牌，仍处展店期，23Q3 末门店487家，较2022 年末净增149 家；品牌下沉蓝海市场，整家营销战略升级，有望接力成为公司新的增长曲线。司米品牌全新战略升级“高端整家定制”，全面推进高端整家定制的深度转型，品牌、招商大力改革；华鹤品牌持续吸收优质经销商、强化终端赋能，推进新渠道建设，推动收入稳步增长。公司2023Q3 末合同负债为12.02 亿元，同比增长14.9%，奠定后续增长基础。
2）整装渠道：为公司增长重要拉动力，2023Q1-3 整装渠道收入12.88 亿元，同比增长86.4%，其中2023Q3 实现营收6.04 亿元，同比增长83.2%，延续高增。整装渠道是公司重点发力的新渠道，通过推出专属产品和价格体系，与零售渠道形成差异，从不同角度开拓市场。截至2023Q3 末，公司直营整装事业部已合作装企数量202 个，覆盖全国173个城市及区域。公司不断增强与装企的合作，加大对前端流量渗透，开发出毛坯拎包、拎包2.0 等全新业务模式，通过装企覆盖面加大，模式逐步迭代完善，以及整装产品线逐步丰富，后期订单有望持续放量。
3）大宗业务渠道：公司大力开发“保交楼”工程业务，坚持优化大宗业务客户结构，巩固发展与优质地产客户的合作，优质客户收入贡献持续保持稳定，与国内多个Top100 地产客户签署战略合作关系，通过承接地产、酒店、医院、学校、企事业单位等样板房及工程批量项目，为工程客户提供一站式全屋定制解决方案，不断拓展渠道布局，优化客户结构，为后期高质量发展铺垫基础。随着公司客户结构调整完成，以及低基数影响，预计2023Q3 大宗收入同比实现20%以上增长。
SKU 精简优化及内部供应链提效，带动盈利修复持续修复。公司2023Q1-3 净利率为12.1%，同比提升1.7pct，其中单Q3 净利率为13.8%，同比提升1.2pct，环比下降0.2pct。1）毛利率：公司2023Q1-3 毛利率为35.6%，同比提升2.8pct，其中单Q3 毛利率为36.8%，同比提升2.6pct，环比提升1.0pct，公司2022 年开始践行整家套餐营销，推出过多花色，后逐步对SKU 进行减量提质优化，内部供应链提效，板材利用率明显提升，叠加原材料价格下行，毛利率改善明显。2）期间费用率：公司2023Q1-3 期间费用率为20.5%，同比提升0.4pct，其中单Q3 期间费用率为19.0%，同比提升0.9pct，环比下降0.2pct；分拆来看，公司2023Q1-3 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为9.8%/6.6%/3.6%/0.5% ， 分别同比变动-0.02/+0.2/+0.4/-0.2pct；单2023Q3 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为9.4%/6.1%/3.2%/0.3%，分别同比变动+0.9/+0.3/+0.1/-0.4pct，分别环比变动-0.03/+0.3/-0.5/-0.01pct，下半年逐步进入旺季，公司营销力度加大，2023Q3 公司销售费用率略同比略有提升。
“多品牌、全品类、全渠道”战略持续深化，整家套餐营销拉动客单价向上，整装、拎包等多渠道发力抓取客流，米兰纳等新品牌打造拓宽覆盖人群。通过SKU 及中后台供应链等调整，2023Q3 公司利润率延续改善趋势，充分展示公司长期生产制造优势积累， 后期高盈利能力有望维持。维持2023-2025 年盈利预测13.50/15.91/18.34 亿元，2023-2025 年分别同比增长26.8%/17.8%/15.3%，对应PE 为12X/10X/9X，估值性价比充足，维持“买入”评级！
风险提示：终端需求疲软，地产政策波动。