2023Q1 业绩符合预期，整装继续高速增长，维持“买入”评级2023Q1 营收18.05 亿元/-9.70%，归母净利1.04 亿元/-8.86%，扣非归母净利0.90亿元/-15.58%，非经常性损益主要为政府补助，收入下滑受基数（2022Q1 收入+14%）、疫情影响；利润略承压系收入下滑后对固定成本、费用的摊薄效果减弱。

    业绩符合我们预期，维持盈利预测，预计2023-2025 年归母净利润为13.50/16.08/18.71 亿元，对应EPS 为1.48/1.76/2.05 元，当前股价对应PE 为13.4/11.2/9.6 倍，公司“多品牌、全品类、全渠道”战略稳步推进，维持“买入”评级。

    收入拆分：疫情影响下零售渠道下滑，整装继续高速增长据我们测算，2023Q1 直营/经销/大宗渠道收入分别为0.50 亿元/-19.08%、14.49亿元/-9.28%、2.97 亿元/-10.04%，收入占比分别为1.78%/80.28%/16.45%，零售渠道下滑主要系疫情影响，随着疫后整家战略推进，全年零售渠道预计稳健增长，大宗渠道下滑除了地产景气度承压外，也有公司主动战略调整的因素，预计2023全年大宗渠道规模和占比将进一步收缩；整装渠道收入2.27 亿元/+78.42%，延续亮眼表现，在总收入占比提升至12.56%/+6.20pct，公司聚焦提升既有合作装企的体量，随着产品线的丰富，全年整装有望保持高速增长。

    盈利能力：2023Q1 毛、净利率同比均改善，合同负债表现优秀2023Q1 毛利率为33.25%/+1.93pct，提升预计系成本同比改善、花色控制下生产效率同比提升等。2023Q1 期间费用率25.73%/+1.77%，预计系收入下滑对刚性费用摊薄效果有限，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.91pct/+1.28pct/+1.09pct/+0.30pct。综合影响下，2023Q1 公司净利率5.78%/+0.05pct，考虑非经常性损益后盈利能力同比改善，扣非净利率4.97%/-0.35pct，我们预计2023Q2 开始公司营收和利润增速均有望逐步恢复至正常水平，费用投放匹配收入增长，全年净利率同比预计提升，处于10-11%。2023Q1 末公司合同负债9.98 亿元，较2022 年末+42.26%，体现一季度终端经营表现积极改善。

    风险提示：行业需求回暖、新业务和新品牌拓展不及预期等。