事件：公司公告三 季报，2022年前三季度实现营收79.34亿元，同比+9.53%；归母净利润8.03 亿元，同比-5.35%；扣非后归母净利润7.51 亿元，同比-4.98%。Q3 单季度实现营收31.53 亿元，同比+7.10%；归母净利润3.92 亿元，同比-2.82%；扣非归母净利润3.83 亿元，同比+0.16%。

    点评：

    零售业务稳健，整装、米兰纳保持高增。2022Q1-Q3 公司各品牌稳步发展，零售业务增长稳健，整家战略推动客单值提升，其中“索菲亚”

    /“司米”/ “米兰纳”品牌客单值分别提升34.89%/6%/14%，整装渠道、米兰纳快速增长。1）分品牌来看，“索菲亚”品牌收入67.70 亿元，同比+11.19%，“司米”品牌收入7.21 亿元，“华鹤”品牌收入1.21 亿元，同比+23.07%，“米兰纳”品牌收入1.96 亿元，同比+276.82%。

    2）分渠道来看，经销商渠道收入65.34 亿元，同比+12.99%，大宗业务渠道收入10.6 亿元，直营零售渠道收入2.03 亿元，整装渠道收入同比+120.66%，疫情压力下，公司持续发力渠道建设，经销渠道实现稳定增长。3）门店方面，截至2022Q3 公司终端门店超过4000 家，覆盖1800 个城市和区域，“索菲亚”/“司米”/“华鹤”/“米兰纳”品牌分别拥有经销商1776/663/326/455 位，分别拥有专卖店2808/584/309/315家。

    原材料涨价、产品结构变化影响毛利率，经营性现金流水平大幅提升。

    1）毛利率方面，Q1-Q3 综合毛利率为32.84%，同比-2.31pct。单Q3来看，综合毛利率为34.17%，同比-1.58pct，Q1-Q3 毛利率下滑主要受产品结构变化、大宗业务毛利率下降、原材料价格上涨以及经销商装修补贴增加影响，Q4 伴随公司提升板材利用率毛利率水平有望修复。

    2）费用率方面，Q1-Q3 公司期间费用率为20.17%，同比-0.10pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为9.86%/6.42%/3.21%/0.68%，同比分别变动+0.32pct/-0.88pct/+0.34pct/+0.12pct。单Q3 期间费用率为18.09% ， 同比+0.04pct ， 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为8.53%/5.82%/3.13%/0.62% ， 同比变动-0.18pct/-0.24pct/+0.44pct/+0.02pct，Q1-Q3 公司销售费用率提升，主要由于公司加大广告投入、营销人员工资、差旅费增加，管理费用率、研发费用率稳定。3）净利率方面，Q1-Q3 公司归母净利率为10.13%，同比-1.59pct，扣非归母净利率为9.47%，同比-1.44pct，Q3 单季度归母净利率为12.42%，同比-1.27pct，扣非归母净利率为12.14%，同比-0.84pct。4）营运方面，Q1-Q3 经营活动现金流净额为8.66 亿元，同比+64.22%，单Q3 经营活动现金流净额为7.18 亿元，同比+62.47%。

    盈利预测与投资评级：公司持续坚持整家战略，进一步激发渠道活力，强化终端竞争力。随着“全渠道、多品牌、全品类”战略深化，主品牌客单值提升、子品牌和整装渠道加快拓展，有望共同带动2022 年收入端实现较好发展。我们预计公司2022-2024 年归母净利分别为12.23亿元、14.35 亿元、16.73 亿元，目前股价对应2022 年、2024 年PE分别为10x、8x，维持“买入”评级。

    风险因素：市场竞争加剧风险、原材料价格上涨风险。