事件：公司发布2022 年半年报，2022H1 实现营业收入47.81 亿元，同比+11.19%；实现归母净利润4.12 亿元，同比-7.64%，扣非后归母净利润3.68 亿元，同比-9.79%。

    　　点评：

    　　整家及全屋策略效果凸显，客单价提升助力收入稳健增长。分品牌看，2022H1 索菲亚实现营收40.73 亿元，同比+11.89%，工厂端客单价同比+29%至17494 元；司米受经销商调整等因素影响2022H1 实现营收4.64亿元，同比-15.19%，橱柜产品工厂端客单价13590 元，全屋门店中全屋产品工厂端客单价34351 元，全屋策略提升客单值效果明显；米兰纳2022H1 实现收入1.06 亿元，同比+536.21%，工厂端客单价12351 元；2022H1 华鹤实现营收0.69 亿元，同比+20.94%，工厂端客单价8792 元。

    　　原材料涨价及疫情等因素扰动，致使盈利能力有所下滑。2022H1 公司毛利率同比-2.77pcpts 至31.97%，原因主要为：（1）板材等原材料价格上涨；（2）低毛利率配套品收入占比提升；（3）疫情扰动工厂开工，短期影响生产效率。期间费用控制有效，销售费用率+0.63pcpts 至10.73%，管理及研发费用率-1.07pcpts 至10.09%，财务费用率+0.19pcpts 至0.71%。综合影响下，2022H1 公司净利率同比-1.73pcpts 至8.86%。随着原材料成本回落及恢复正常开工秩序，2022Q2 公司单季毛利率/净利率分别为32.43%/11.16%，环比Q1+1.11/5.51pcpts。

    　　衣柜业务表现稳健，整装渠道增速亮眼。分产品看，2022H1 公司衣柜及配套品/橱柜及配件/木门分别贡献收入39.16/5.39/1.83 亿元，分别同比+13.23%/-4.12%/+6.92%。分渠道看，2022H1 经销/直营/大宗渠道分别实现收入38.76/1.35/6.94 亿元，同比+14.66%/-8.51%/-4.79%。整装渠道表现突出，2022H1 实现收入约3.61 亿元，同比+167.26%，其中索菲亚/司米/华鹤整装渠道收入分别为3.26/0.30/0.05 亿元，分别同比+176.54%/+119.27%/+42.92%。

    　　投资建议：整家战略效果逐步凸显，米兰纳及整装等新事业部增长强劲。

    　　我们维持公司盈利预测，预计公司2022-2024 年归母净利润分别为13.7/16.9/20.1 亿元，对应当前市值PE 为12/10/8X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：地产政策调控风险，原料价格大幅波动，渠道开拓不及预期。