公司于8 月30 日公布2022 年半年报，H1 收入47.8 亿元，同增11.2%，归母净利润4.1 亿元，同降7.6%，疫情反复致业绩承压。公司持续推进整家战略落地，多品牌协同发展，未来有较大成长空间，维持增持评级。

    支撑评级的要点

    主品牌收入稳健，司米承压，米兰纳快速放量。分品牌看，主品牌索菲亚收入同增11.9%至40.7 亿元，在大宗业务承压背景下保持稳健增长。

    公司持续优化门店结构，推进整家战略落地，提升客单值，报告期内索菲亚工厂端平均客单价 17494 元，同比增长 29%，同时整装收入同增176.5%至3.3 亿元，保持高速增长。司米收入同降15.2%至4.6 亿元，收入承压主要系品牌仍处于转型期，门店结构有较大调整，已转型全屋策略的门店中工厂端平均客单值超3.4 万元，期待后续加速增长。米兰纳收入同增536.2%至1.1 亿元，保持高速放量，公司积极推进新品牌发展，加密门店，期末门店数量为305 家，同增93 家。华鹤收入0.7 亿元，同增20.9%，保持稳健增长。

    零售渠道保持高增速，大宗业务承压。分渠道看，H1 经销渠道收入38.8亿元，同增14.7%，索菲亚整家定制套餐市场接受度较高，同时公司开拓门窗和墙地市场，驱动客单值提升。此外整装业务高速发展，收入同增167.3%。大宗业务同降4.8%至6.9 亿元，有所承压，公司严控工程项目风险，持续优化客户结构，优质客户收入贡献占比达56%。

    毛利率受多重因素影响波动，在手订单充裕。H1 毛利率为32.0%，同降2.8pct，主要系大宗业务毛利率下降，原材料价格上涨以及低毛利率配套品占比提升。期间费用率整体稳定，净利率同降1.7pct 至8.9%。期末公司合同负债10.1 亿元，同增29.1%，公司在手订单充裕，后续增长可期。

    看好公司未来市场份额稳步提升。渠道方面，公司创新推出“整家定制”，以业内领先的全品类生态匹配用户需求，提升转化率与客单值，另一方面，公司加大米兰纳品牌推进力度，新品牌有望持续放量。我们看好公司全渠道、多品牌、全品类战略下市场份额进一步向龙头集中。

    估值

    当前股本下，考虑H1 疫情影响，我们下调2022-2024 年EPS 至1.46/1.71/2.03元，对应PE 分别为13/11/9 倍。维持增持评级。

    评级面临的主要风险

    原材料价格波动、行业竞争加剧、新品类拓展不及预期。