事件

    公司发布2022 年半年报：22H1 营收47.81 亿元/+11.19%，归母净利润4.12 亿元/-7.64%；扣非归母净利润3.68 亿元/-9.79%；经营活动现金流净额1.48 亿元/+73.26%，EPS（基本）为0.45 元/股，同比下降7.14%，ROE（加权）为7.16%/+0.04pct。

    简评

    22H1 营收稳健增长，疫情、原材料成本上升等影响下业绩同比略降。22Q1、22Q2 营收分别为19.99 亿元/+13.53%、27.82 亿元/+9.56%，主要来自衣柜及其配套产品销售增长（22H1 收入39.16亿元/+13.23%）。22Q1、22Q2归母净利润分别为1.14 亿元/-2.87%、2.97 亿元/-9.35%，业绩同比略降主要来自疫情影响终端零售及原材料价格上升。22Q2 合同负债10.07 亿/+28.98%，相较于22Q1的9.43 亿元增长6.8%。

    毛利率短期承压，费用控制良好。22Q2 公司整体毛利率为32.43%/-4.74pct(22Q1 为31.32%)，主要系低毛利配套品占比提升以及原材料价格上涨导致。22Q2 销售费用率9.69%/+0.04pct，系公司加大广告投入，推行多品牌全渠道业务发展；22Q2 研发费用率3.26%/+0.37pct，系加大产品设计、工艺提升的投入增大所致； 22Q2 管理费用率6.21%/-1.1pct 。22Q2 净利率11.16%/-2.23pct。

    整家定制带动客单值明显提升，22H1 零售渠道增长13.2%。

    22H1 公司零售渠道（不含大宗）营收40.11 亿元/+13.2%，其中22Q1、Q2 分别为16.36 亿元/+17.9%、23.75 亿元/+9.8%。

    零售渠道端，截至22 年6 月底，公司门店共计4073 家，其中索菲亚、司米、华鹤、米兰纳专卖店2652 家、812 家、304家、305 家，较21 年底变动-78 家、-310 家、+93 家、+39 家，索菲亚和司米门店减少主要系公司对于经销商、门店进行整合调整。分品牌看，索菲亚22H1 营收40.37 亿元/+11.9%，主要得益于公司持续深化整家战略落地，其中索菲亚品牌22H1 客单价（出厂口径）为17494 元/+29%。司米品牌22H1 营收4.6亿元/-15.2%，其中零售、整装、大宗营收为1.9、0.3、2.5亿元，同比-43.0%、+119.3%、+21.1%，零售渠道下滑主要是受疫情影响以及公司对原索菲亚与司米品牌共同经营的经销商进行部分分割，22H1 司米全屋店和衣柜上样店已达50、101 家。除此之外，米兰纳和华鹤品牌22H1 营收为1.1（21 年全年营收1 亿元）、0.7 亿元，分别同比+536.2%、+20.9%。

    整装渠道发力，大宗业务持续调整。公司新渠道建设持续发力，22H1 整装渠道实现营收3.61 亿元/+167.26%，其中Q2 营收2.34 亿元，整装业务正在加速放量。22H1 大宗业务渠道营收6.94 亿元/-4.79%，其中22Q2 大宗业务营收3.6 亿元/-0.8%。公司持续优化客户结构，上半年优质客户收入贡献占比达56%，公司不断拓展酒店、企事业、长租公寓、学校、医院等大型项目。受房地产调控和疫情反复等影响，大宗业务毛利率14.22%/-10.97pct。

    投资建议：基于疫情和原材料成本对于公司经营影响，下调盈利预测。预计22-24 年营收120.4、138.4、158.2亿元，同增15.6%、15.0%、14.3%；归母净利润12.9、15.1、17.4 亿元（前值为13.5、16.3、19.2 亿元），同增948.8%、17.2%、15.4%，对应22-24 年PE 为12.1、10.4、9.0x，维持“买入”评级。

    风险因素：地产行业持续下行、行业竞争加剧、疫情波动影响超出预期等