2022H1 公司营收/归母净利润分别47.8 亿/4.1 亿元，同比+11.2%/-7.6%，对应22Q2 营收/归母净利润增速为9.6%/-9.3%，收入符合预期、利润低于预期。

    22Q2 局部疫情反复和地产下滑双重压制下，公司凭借整装拓展和整家定制战略，保持了零售端增长（Q2 传统经销+整装收入增速约11%）的相对稳健，但受原材料上涨、收入结构变化、大宗渠道竞争加剧影响，利润率有所承压。展望H2，我们认为伴随新布局效益释放，公司基本面有望修复，维持“买入”

    评级。

    22H1 收入符合预期，整装渠道拓展顺利推进。2022H1 公司营收47.8 亿元，同比+11.2%，对应Q2 收入27.8 亿元，同比+9.6%，符合预期。分品类看，22H1 衣柜（含家具家品）收入39.2 亿元，同比+13.2%；橱柜5.4 亿元，同比-4.1%；木门1.8 亿元，同比+6.9%；其他0.82 亿元，同比-0.04%。分渠道看，22H1 经销渠道收入38.8 亿元，同比+14.7%，其中整装渠道3.6 亿元（YOY+167%）、传统经销35.1 亿元（YOY+8%），单Q2 经销渠道同比增速约11%（整装146%、传统经销5%），整装渠道拓展效益释放，零售端客单价增长（如索菲亚品牌同比+29%）对冲客流下滑压力；直营渠道1.3 亿元，同比-8.5%；大宗渠道收入6.9 亿元，同比-4.8%，单Q2 增速-1.5%。

    22Q2 综合毛利率同比-4.7pcts，零售/工程渠道均有承压。2022H1 公司综合毛利率为32.0%，同比-2.8pcts，其中单Q2 同比-4.7pcts 至32.4%。分品类看，22H1 衣柜（含家具家品）毛利率同比-4.0pcts 至34.0%；橱柜同比-2.4pcts 至21.9%；木门同比+0.5pct至16.6%。分渠道看，22H1 经销渠道毛利率同比-1.5pcts 至33.6%；直营渠道同比-8.2pcts至62.7%；大宗渠道同比-11.0pcts 至14.2%。毛利率承压主要系：1）原材料价格同比压力犹存；2）低毛利的配套家具家品收入占比提升；3）大宗业务竞争加剧毛利率下行。

    展望H2，伴随销售回暖、原材料压力缓解，综合毛利率有望出现修复。

    22H1 业绩低于预期，H2 增速有望改善。2022H1 公司归母净利润/扣非净利润为4.1 亿/3.7 亿元，同比-7.6%/-9.8%，对应Q2 为3.0 亿/2.6 亿元，同比-9.3%/-14.7%，低于我们预期。22H1 期间费用率为21.5%，同比-0.2pct，其中Q2 同比-0.6pct 至19.8%，Q2管理费用率同比-1.1pcts，而销售/研发/财务费用率较去年同期略增。22H1 归母净利率为8.6%，同比-1.8pcts，其中Q2 同比-2.2pcts 至10.7%。22H1 公司整家战略取得一定成效，索菲亚品牌实现收入40.7 亿元，同比+11.9%，其中零售/整装32.9/3.3 亿元，同比+10.0%/+176.5%，工厂端客单价同比+29%至1.75 万元，专卖店数量2652 家，较年初-78 家；司米品牌收入4.6 亿元，同比-15.2%，其中零售/整装1.9/0.3 亿元，同比-43.0%/+119.3%，专卖店数量812 家，较年初-310 家；米兰纳品牌收入1.1 亿元，同比+536.2%，专卖店305 家，较年初+93 家。

    风险因素：局部疫情反复影响；地产调控趋严；居民消费能力下降；公司整家定制战略推进不达预期；公司整装业务拓展低于预期。

    投资建议：维持2022-2024 年EPS 预测1.43/1.69/1.96 元。22Q2 局部疫情反复和地产双重压制下，公司凭借整装拓展和整家定制战略，保持了零售端增长的相对稳健，伴随效益持续释放H2 利润率有望修复。参考A 股可比家居公司欧派家居、顾家家居、慕思股份、喜临门的估值（2022 年Wind 一致预期平均估值21x），基于公司基本面表现，给予公司2022 年17x PE，对应目标价24 元，维持“买入”评级。