事件：公司发布半年报，22H1 实现营业收入47.8 亿元，同增11.2%；归母净利润4.1 亿元，同减7.6%，归母净利率8.6%，同减1.8pct。归母扣非净利润3.7 亿元，同减9.8%，归母扣非净利率7.7%，同减1.8pct。单季度看，22Q1/Q2 分别实现营业收入20.0/27.8 亿元，同比变化+13.5%/+9.6%；归母净利润1.1/3.0 亿元，同比变化-2.9%/-9.3%。归母扣非净利润1.1/2.6 亿元，同比变化+5.0%/-14.7% ； 归母扣非净利率5.3%/9.4% ， 同比变化-0.4pct/-2.7pct。

    22H1 综合毛利率为32.0%，同减2.8pct。期间费用率为21.5%，同减0.2pct。

    其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为10.7%/6.8%/3.3%/0.7%，同比变化+0.6pct/-1.3pct/+0.3pct/+0.2pct。22Q2 综合毛利率为32.4%，同减4.7pct。

    期间费用率为19.8%，同减0.6pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为9.7%/6.2%/3.3%/0.6%，同比变化+0.04pct/-1.1pct/+0.4pct/+0.1pct。

    产品品类丰富，衣柜及其配套产品贡献主要营收。分产品看，22H1 衣柜及其配套产品/橱柜及其配件/木门分别实现营业收入39.2/5.4/1.8 亿元，同比变化+13.2%/-4.1%/+6.9%，占比81.9%/11.3%/3.8%，衣柜及其配套产品/橱柜及其配件/ 木门毛利率分别为34.0%/21.9%/16.6% ， 同比变化-4.0pct/-2.5pct/+0.5pct。

    多渠道发力，经销渠道表现亮眼。分渠道看，22H1 经销商渠道/直营渠道/大宗业务/ 其他分别实现营业收入38.8/1.3/6.9/0.1 亿元， 同比变化+14.7%/-8.5%/-4.8%/-9.8% ， 占总体营业收入比重为81.1%/2.8%/14.5%/0.3%。零售渠道是公司业务的主要渠道，目前已开设终端门店逾4000 家，覆盖全国1800 个城市和区域。其中索菲亚品牌门店2652家，司米品牌门店812 家，华鹤品牌门店304 家，米兰纳品牌门店305 家。

    营收主力为中国大陆，华南、华北、华东市场表现优异。分地区看，22H1中国大陆/国外/其他业务（地区）分别实现营业收入47.1/0.1/0.6 亿元，同比变化+10.5%/-10.8%/+132.5%。其中中国大陆地区华南/华东/华北/西南/华中/西北/东北分别实现营收11.5/11.0/9.9/5.6/3.8/2.9/2.3 亿元，同比变动6%/7%/18%/15%/5%/23%/7%，占比24%/23%/21%/12%/8%/6%/5%。

    盈利预测与评级： 我们预计公司22-23 年净利润分别为14.4/16.5 亿元，同比增长+1075.2%/+14.5%，当前收盘价对应22 年PE 为11 倍。公司作为定制家具龙头企业，积极布局扩张，参考可比公司给予22 年15~16 倍PE 估值，对应合理价值区间23.68~25.26 元，给予“优于大市”评级。

    风险提示：疫情反复拖累终端需求，地产销售面积增速下滑风险，品类及渠道扩张不及预期风险，原材料价格高位。