业绩简评

    　　8 月30 日公司发布22 年中报，22H1 营收/归母净利分别同比+11.2%/-7.6%至47.8/4.1 亿元。2Q 公司实现营收27.8 亿元，同比+9.6%，归母净利/扣非归母净利分别-9.4%/-14.7%至3.0/2.6 亿元。整体来看，收入增长具备韧性，利润受多因素影响而短期承压，此外，Q2 末合同负债同比+29.0%至10.1 亿元，进一步验证公司较优经营趋势。

    　　经营分析

    　　整家战略顺利推进，各品牌亮点频现：公司索菲亚品牌H1 收入同比+11.9%至40.7 亿元，其中零售/整装/大宗收入同比分别+10.0%/+176.5%/-14.8%至32.9/3.3/4.5 亿元，整体来看，索菲亚品牌零售端依托全面推进整家定制，增长较为优异，其中客单价提升已成重要增长驱动，H1 客单价（出厂口径）同比+29%至17494 元。司米品牌方面，H1 收入同比-15.2%至4.6 亿元， 其中零售/ 整装/ 大宗收入同比分别-43.0%/+119.3%/+21.1%至1.9/0.3/2.5 亿元，零售渠道下滑除疫情影响外，主因在公司对原索菲亚与司米品牌共同经营的经销商进行了部分分割，渠道正经历短期调整。H1 全屋店/衣柜上样店分别已达50/101 家，调整成效有望逐步显现（H1 已转型全屋的门店客单价已提升至3.4 万元）。此外，米兰纳/华鹤品牌H1 收入分别同比+536.2%/+20.9%至1.1/0.7 亿元。

    　　毛利率短期承压，H2 有望修复：公司22H1 毛利率同比-2.8pct 至32.0%，其中衣柜及配套品/橱柜毛利率分别同比-4.0/-2.5pct 至34.0%/21.9%。2Q毛利率同比-4.7pct 至32.4%，主因原材料价格高位、大宗渠道竞争加剧叠加产品结构变化所致。预计随着提价全面落地叠加配套品规模效应显现，公司H2 毛利率有望迎来修复。费用率方面，22 年2Q 公司销售费用率基本维稳，而管理/研发费用率分别-1.1pct/+0.4pct 至6.2%/3.3%。

    　　战略精准，打法优化，助推公司行稳致远：今年以来，公司渠道赋能+产品优化成果显著。在“多品牌、全品类、全渠道”战略下，打法逐步优化，主品牌客单价提升趋势确定叠加整装、拎包等新业态布局，零售增长仍具较大空间。并且子品牌司米、米兰纳等将在不同价位段逐步打开公司成长空间。

    　　盈利预测和投资建议

    　　我们预计2022-2024 年公司EPS 为1.45 元/1.81 元/2.19 元，当前股价对应PE 分别为12、9、8 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　国内疫情反复；行业竞争加剧；整装渠道拓展不及预期。