公司发布2022 年一季报。22Q1 营收/ 归母净利润/ 扣非净利润19.99/1.14/1.06 亿元,同比变动+13.53%/-2.87%/+5.01%;非经常主要系公允价值变动损益减少。

    零售增速近20%,超预期:(1)22Q1 零售渠道(经销+直营)收入增长19%,其中经销+21%,直营-19%(主要为Q1 店面装修影响收入)。拆分来看,传统零售(剔除整装及米兰纳后)增长约10%(预计主要来源于整家套餐带动的单店店效提升);整装增长218%达1.27 亿元;米兰纳实现收入0.41 亿元(21Q1 营业门店数量仅为4 家),门店数量达277 家。(2)22Q1 大宗渠道收入3.3 亿元(YOY-8.8%),21Q1 大宗收入3.6 亿元(其中恒大占比30%左右),通过开拓支付能力有保障的客户持续稳步推进。

    费用增加导致利润承压: 22Q1 毛利率/ 净利率/ 扣非净利率分别为31.32%/5.73%/5.32%,同比变动+0.09/-0.97/-0.43pct;销售/管理/研发/财务费用率分别为12.18%/7.65%/3.29%/0.84% , 同比变动+1.43/-1.72/+0.13/+0.31pct,费用率合计+0.15pct。销售费用率上行主要系315 等广告营销费用增加所致,与前期预测存在差异主要系当时部分发票未完全统计;管理费用率下行主要系21Q1 一次性产生的咨询费减少。预计后续销售费用率有望改善。

    现金流有所改善:22Q1 实现经营活动现金流净额-2.83 亿元(去年同期-6.62亿元),同比增加3.78 亿元;22Q1 末应收账款及票据为11.76 亿元,同比减少6.48 亿元(较年初减少0.04 亿元)。

    业绩改善值得期待:我们认为索菲亚主品牌是本次业绩改善的发力点,有望通过客流量和客单价的同步提升拉动业绩增长。(1)渠道开拓带来的客流量增加:拎包和整装渠道开拓力度加大,预计22 年可贡献较多增量;(2)门店重装、品类丰富(C6 计划)带来的客单价提升:目前索菲亚衣柜终端客单价不到3w 元,仍有较大提升空间;预计22 年重装800 家门店,目前已重装100 家左右,落地后预计对客流量及客单价都有一定提升。

    盈利预测:预计2022-2023 年营业收入为123、143 亿元,分别同比增长18.33%、16.18%;实现归属于母公司净利润分别为13.67、16.02 亿元,分别同比增长1015.0%(扣除恒大减值影响后32.49%)、17.23%;对应当前股价的P/E 分别为12.5、10.7 倍。

    风险提示:房地产下行风险,原材料持续涨价风险,门店拓展不及预期风险。